Historiallista kurssikehitystä tarkasteltaessa voidaan kuitenkin päätellä, että kovia kurssinousuja on yleensä seurannut kurssiromahdus tai ainakin tuottojen osalta heikompi aikakausi. Kymmenien tai satojen prosenttien kurssinousujen myötä kun osakemarkkinoiden arvostustasot ovat kohonneet kestämättömiksi ja palautuneet enemmin tai myöhemmin lähemmäksi pitkäaikaista keskiarvoa.
Sijoitustalo Vanguard tutki vuonna 2012 valmistuneessa raportissa useita eri tunnuslukuja selvittääkseen mitkä niistä ennustavat parhaiten tulevia osaketuottoja. Tutkimusdata perustui Yhdysvaltain osakemarkkinoihin vuosilta 1926 – 2011. Vanguardin raportissa oli mukana mm. P/E-lukuja, osinkotuottoon, makrodataan perustuvia tunnuslukuja sekä useamman kuin yhden faktorin malleja.
Vanguardin tutkimuksen voittaja: Shillerin 10 vuoden P/E-luku
Parhaimman selitysasteen osakemarkkinoiden 10 vuoden reaalituoton ennustamisessa tunnusluvuista sai Shillerin 10 vuoden P/E-luku, jonka selitysaste oli 0,43. Seuraavana tulivat perinteinen P/E-luku selitysasteella 0,38 ja makromalli (valtionlaina / BKT) selitysasteella 0,23. Selitysaste 1 tarkoittaa tunnusluvun korreloivan lähes täydellisesti tulevien osaketuottojen kanssa. Selitysaste 0 tarkoittaa sitä vastoin, että tunnusluvun korrelaatio on pieni tai nolla suhteessa tuleviin osaketuottoihin.
P/E-luvussa tutkijaryhmä käytti yhtiöiden viimeisen vuoden toteutuneita tuloksia. Robert Shillerin P/E-luvussa huomioitiin yhtiöiden viimeisen 10 vuoden tulokset. Shillerin 10 vuoden P/E-luvun etuna pidetään yleisesti sen syklejä tasaavaa vaikutusta, mikä on olennaista huomioida erityisesti suhdanneherkkiä yhtiöitä analysoitaessa. P/E-lukujen ja osaketuottojen välillä raportti osoitti akateemisten tutkimusten tavoin käänteisen suhteen. Alhainen P/E-luku indikoi siis korkeampia tulevia osaketuottoja.
Mielenkiintoista makromallissa (valtionlaina/BKT) oli sen positiivinen korrelaatio tulevien osakemarkkinoiden tuoton kanssa. Toisin sanoen, jos valtion (USA:n) velkaantuneisuus kasvoi suhteessa maan BKT:hen, ennusti se 10 vuoden aikavälillä kohoavia osaketuottoja. Elvyttävä finanssipolitiikka näkyy siis tutkimuksen mukaan kohoavina osakekursseina keskipitkällä aikavälillä (10 vuotta). Pitkällä aikavälillä jatkuva velanotto suhteessa talouskasvuun johtaa kuitenkin vaikeuksiin maan taloudessa ja sitä kautta kiristyvään finanssipolitiikkaan. Sen myötä korrelaatio kääntyy negatiiviseksi.
Tutkimuksen perusteella voidaan päätellä, että yksikään tutkimuksessa mukana ollut mittari ei ennusta erityisen hyvin seuraavan 10 vuoden osakemarkkinoiden tuottoa. Tunnuslukujen selitysaste pienenee kuitenkin vielä selvästi, mikäli niiden avulla yritetään ennustaa ainoastaan seuraavan yhden vuoden osakkeiden tuottoa. Tunnusluvut näyttävät siis soveltuvan selvästi paremmin pidemmän aikavälin ennustamiseen, vaikka ne siinäkin onnistuvat vaihtelevasti.
Mielenkiintoista Vanguardin tutkimuksessa oli, että sijoittajien laajasti käytössä oleva nk. Fedin malli toimii selvästi P/E-lukua huonommin osaketuottojen ennustamisessa. Fedin malli vertaa indeksien tulostuottoa, eli P/E-luvun käänteislukua 10 vuoden valtionlainan tuottoon. Mallin vahva muoto olettaa tulostuoton ja 10 vuoden valtionlainan tuoton olevan yhtä suuri (E/P) = GY10. Tulostuoton ollessa suurempi kuin 10 vuoden valtionlainan tuotto, tulee sijoittajan siirtää mallin mukaan varojansa valtionlainoista osakkeisiin ja vice versa. Fedin malli jäi Vanguardin tutkimuksessa pahasti P/E-lukujen jalkoihin, sillä 10 vuoden osaketuottojen ennustajana se sai ainoastaan selitysasteen 0,16.
Monet muut alalla käytetyt indikaattorit osakemarkkinoiden tuoton ennustajina selittävät tulevia osaketuottoja lähes yhtä huonosti kuin Fedin malli tai jopa heikommin. Esimerkiksi monen osakesijoittajan lempilapsi osinkotuotto saa ainoastaan selitysasteen 0,18. Vieläkin heikommin tulevia osaketuottoja selittää bruttokansantuotteen kasvu (sen trendi) selitysasteella 0,05.
Boglen ja Nolan Jr. malli ennustaa noin 5 prosentin tuottoa Helsingin pörssille
Vanguardin perustaja Jack Bogle esitteli viime vuonna yhdessä Michael W. Nolan Jr. kanssa mielenkiintoisen osaketuottoja ennustavan mallin, joka huomioi osingot, yhtiöiden tuloskasvunopeuden ja muutokset P/E-luvussa. Malli perustuu John Maynard Keynesin näkemykseen siitä, että parhaat talousmallit hyödyntävät vain muutamia faktoreita, jotka ovat helposti ymmärrettävissä. Bogle otti malliin mukaan osinkotuoton ja tuloksen kasvunopeuden, jotka kertovat yhtiön liiketoiminnan kehityksestä sekä muutokset P/E-luvussa, joka on mallissa spekulatiivinen faktori.
Mitä sitten kyseisen mallin mukaan voidaan ennustaa Helsingin pörssin seuraavan 10 vuoden tuotoksi. Oletetaan osinkotuoton pysyvän lähellä nykyistä noin 4 prosenttia. Yhtiöiden tuloskasvulle vastaava oletus seuraavalle 10 vuodelle on 3 % vuodessa, mikä on varteenotettava arvio tulevien vuosien globaalille BKT:n kehitykselle. Useiden Helsingin pörssin yhtiöiden liiketoiminta on nykyään globaalia, joten globaali talouskehitys antaa suuntaa yhtiöiden tuloskehityksestä. Spekulatiivisena faktori, eli muutokseksi P/E-luvussa arvioidaan -3, eli nykyiseltä haastavalta noin 18x tasolta tullaan seuraavan 10 vuoden aikana alaspäin lähelle pitkän aikavälin keskiarvoa tasolle 15x. Arvostustason palautuminen tarkoittaisi noin 2 prosentin miinusmerkkistä vuosimuutosta keskimäärin P/E-luvussa. Helsingin pörssin seuraavan 10 vuoden vuosituotto olisi näin ollen mallin mukaan (4 % + 3 % – 2%) noin 5 %, joka kuulostaa realistiselta.
McKinsey & Companyn mukaan sijoittajien tulee varautua alhaisempiin reaalituottoihin
Viime kappaleessa esitetty Helsingin pörssin tuotto-odotus on hyvin linjassa muiden viimeaikaisten tutkimusten kanssa. Esimerkiksi konsulttiyhtiö McKinsey & Company arvioi sijoittajien kulta-ajan olevan tältä erää ohi. Vuosilta 1985 – 2014 saatu 7,9 prosentin reaalinen vuosituotto Yhdysvalloissa ja Euroopassa on yhtiön mukaan kaukainen haave jatkossa. Kyseisen aikajakson huimaa kehitystä selittävät arvostustason nousu (P/E-luvulla mitattuna), yhtiöiden vahva tuloskasvu sekä laskenut inflaatiokehitys. Näistä viimeksi mainittu on johtanut nykyisen kaltaiseen alhaiseen korkotasoon länsimarkkinoilla.
Seuraaville 20 vuodelle McKinsey & Company arvioi 4,0 – 6,5 prosentin vuosituottoa Yhdysvalloissa ja 4,5 -6,0 prosentin vuosituottoa Euroopassa. Viimeisen 30 vuoden aikana osakemarkkinoita tukeneet ajurit eivät yhtiön mukaan enää siis jatkossa tuo vastaavanlaisia tuottoja. Inflaation, korkotason sekä osakemarkkinoiden arvotustasojen osalta ei ole nähtävissä enää paljon hyvää osakemarkkinoille. Lisäksi talouskasvun kannalta tärkeä tekijä, eli työn tuottavuuden kasvu tulee todennäköisesti hidastumaan. Vuosien 1985 – 2014 globaalista BKT:n kasvusta työn tuottavuuden kasvu selitti peräti 52 %.
Osakesäästäjien Keskusliitto on valtakunnallinen osakkeenomistajien etujärjestö, joka edistää osakesäästämistä ja muuta yksityishenkilöiden varojen hallintaa. Osakesäästäjillä on yli 23 000 henkilöjäsentä ja sen tärkeimmät tehtävät ovat edunvalvonta ja oikean tiedon välittäminen. Järjestö julkaisee jäsenlehteä, neuvottelee jäsenilleen jäsenetuja ja järjestää sijoittamiseen liittyviä tapahtumia.
Lisätietoja Osakesäästäjien kotisivuilta.
