Yhtiön teoreettisen markkina-arvon eli käyvän arvon laskemisen tavoitteena on analysoida yhtiön käyvän arvon ja markkina-arvon (osakekurssi * osakkeiden lukumäärä) välistä suhdetta.
Yhtiön vapaan kassavirran hyödyntäminen käyvän arvon laskemisessa on perusteltua, koska vapaa kassavirta kuvaa, kuinka paljon yrityksestä on tarvittaessa otettavissa varoja ulos vuosittain sen jälkeen, kun sen perusliiketoiminnan kulut on katettu. Yhtiö voi käyttää vapaata kassavirtaa muun muassa osinkojen maksuun, osakkeiden ostoihin tai investointeihin.
Vapaan kassavirran diskonttausmallissa lasketaan tulevan vapaan kassavirran nykyarvo. Tulevaisuuden hetkellä t = 1 saatava rahamäärä ei ole yhtä arvokas nykyhetkellä t = 0. Tämä selittyy sillä, että nykyhetken rahavarat voidaan sijoittaa tietyllä tuottotasolla, mutta sitä vastoin tulevaisuuden rahavirtoja ei voida sijoittaa ennen niiden saamista. Rahalla on siis aika-arvo, joka on korvaus nykyhetkestä siihen saakka, kunnes varat ovat käytettävissä.
Tulevaisuuden rahavirtojen saaminen on epävarmaa, jonka vuoksi sijoittaja haluaa riskistä korvauksen. Korvausta kutsutaan riskipreemioksi. Rahan aika-arvon ja riskipreemion summa on sijoittajan tuottovaatimus. Rahan aika-arvon osalta korvaus on esimerkiksi riskittömänä pidettävän valtionlainan vuosituotto tai talletustilin korko. Korkean (luottoluokitus AAA) luottoluokituksen valtionlainat ovat lähes riskittömiä sijoituskohteita, joten ne soveltuvat yleensä riskittömän koron vertailukohteeksi.
Sijoittajan tuottovaatimus on vapaan kassavirran laskemisessa käytettävä diskonttokorko, jonka ymmärtämiseksi käsitellään seuraava teoreettinen tilanne.
Työntekijä on jäämässä viikon mittaiselle lomalle, mutta työnantaja vaatii loman siirtämistä vuodella. Työntekijä haluaa korvauksena loman siirtymisestä ylimääräiset neljä päivää lomaa seuraavana vuonna. Näin ollen vuoden päästä pidettävän loman pituus on 11 päivää (+ kyseisen vuoden lomat). Diskonttokoroksi määräytyi 57 prosenttia (11 päivää-7 päivää / 7 päivää). Diskonttokorko on korvaus sekä loman viivästymisestä että tulevaisuuteen liittyvästä riskistä. Riski liittyy muun muassa siihen, että loma jää myös seuraavana vuonna pitämättä syystä tai toisesta.
Alla olevassa esimerkissä on esitetty yhtiö A:n vapaa kassavirta vuosina 2014-2018. Lisäksi esimerkissä oletetaan, että vuosien 2014-2018 vapaan kassavirran laskemisessa käytetään 8 prosentin tuottovaatimusta. Huom! Vuoden 2014 vapaa kassavirta ei ole diskontattu tuottovaatimuksella, koska kyseinen vuosi on esimerkin ensimmäinen vuosi (t=0).
Esimerkin 8 prosentin diskonttokoron mukainen vapaan kassavirran nykyarvo lasketaan seuraavasti:
Sijoittajan tuottovaatimuksen laskeminen
Sijoittajan tuottovaatimuksen laskemisessa käytettävistä malleista yleisin on CAP-malli (Capital Asset Pricing Model). CAP-mallissa rahan aika-arvoon eli riskittömään korkoon lisätään osakemarkkinoiden riskipreemion ja osakkeen beetan tulo.
Esimerkki: Yhtiön osakkeen tuoton herkkyys suhteessa osakeindeksiin, eli beeta on 1,4. Arvio osakeindeksin yhtiöiden tuloskasvusta on kolme prosenttia seuraavalle viidelle vuodelle ja arvio osakeindeksin osinkotuotoksi tulevana vuonna on neljä prosenttia. Saman maantieteellisen markkinan viiden vuoden valtionlainan tuotto on kaksi prosenttia.
Osakeindeksin odotettu tuotto = osakeindeksin yhtiöiden tuloskasvu + osinkotuotto = 3,0 % + 4,0 % = 7,0 %.
Sijoittajan tuottovaatimus = 2,0 % + 1,4(7,0 %-2,0 %) = 2,0 % + 7,0 % = 9,0 %.
Tulevan vapaan kassavirran arviointi ja osakkeen käyvän arvon laskeminen
Vapaan kassavirran kehityksen arviointi kauas tulevaisuuteen ei ole sijoittajan näkökulmasta järkevää epävarmuuden vuoksi. Sijoittajan kannattaa sitä vastoin arvioida yhtiön vapaan kassavirran keskimääräinen kasvunopeus. Yhtiön vapaan kassavirran kasvunopeus on pitkällä aikavälillä lähellä bruttokansantuotteen kasvunopeutta. Tämä selittyy sillä, että nopeasti kasvavat alat kohtaavat enemmän kilpailua ja niiden kasvunopeus hidastuu yleensä ajan myötä. Hitaasti kasvavat alat sitä vastoin kohtaavat vähemmän kilpailua, jonka ansiosta alalle jäävien yhtiöiden kasvu paranee.
Vapaan kassavirran nykyarvon laskemisessa hyödynnetään tietyn aikavälin vapaata kassavirtaa sekä arviota sen jälkeisestä vapaan kassavirran kasvunopeudesta. Lisäksi yhtälössä on tuottovaatimus.
jossa g = vapaan kassavirran kasvunopeus ja R = sijoittajan tuottovaatimus.
Esimerkki: Yhtiön A vapaa kassavirta on 400 miljoonaa euroa ja vapaan kassavirran kasvunopeus on kaksi prosenttia. Tuottovaatimus on 8 prosenttia. Vapaan kassavirran nykyarvo = (400*1,02)/(0,08-0,02) = 6800 M€. Yhtiön liikkeelle laskemien osakkeiden lukumäärä on 50 miljoona kappaletta. Yhtiön osakkeen käypä arvo on 6800M€/50M = 136 euroa. Mikäli osake on hinnoiteltu pörssissä sitä edullisemmin, saattaa yhtiö olla houkutteleva sijoituskohde.
Toinen vaihtoehto on hyödyntää vapaan kassavirran mallia arvioimalla yhtiön tuleva vapaa kassavirta lähivuosille sekä erikseen kasvunopeus siitä eteenpäin. Tämä soveltuu erityisesti tilanteisiin, joissa lähivuosien vapaan kassavirran ennustettavuus on hyvä.
