Kuukauden osake: Tekeekö Stockmann Nokiat?

Perinteikäs Stockmann on muuttunut rajusti kuluvalla vuosituhannella.

Vielä vuosituhannen alkuvuosina Stockmann oli se yhtiö, joka arvostettiin P/E-luvulla tasolle 20-30. Sittemmin laatuyhtiöinä vakiintuneet Kone ja Nokian Renkaat jäivät tuolloin arvostustasoltaan kauas Stockan alapuolelle.

Sitten tulivat ongelmat. Ne seurasivat toinen toistaan. Ensin oli kallis Lindex-ostos vuonna 2007 hintaan 870 miljoonaa euroa. Yhtiö on tehnyt Lindex-kaupassa syntyneestä liikearvosta useita alaskirjauksia, viimeksi viime vuoden lopulla 250 miljoonaa euroa, pääsyynä koronapandemia.

Syksyllä 2017 yhtiö teki samaisesta liikearvosta 150 miljoonan alaskirjauksen.

Muotibrändi Lindex on kuitenkin arvokkain osa Stockmann-konsernia. Lindex katsotaan jatkavaksi osaksi konsernia meneillään olevassa yrityssaneerausmenettelyssä.

Katsotaan mikä on Lindexin arvo. Lindex on kansainvälisesti lähes 20 maassa (n. 460 omaa ja franchising-myymälää) sekä verkossa toimiva naisten- ja lastenvaateketju.

Lindexiä voidaan verrata ruotsalaiseen, samankaltaiseen, mutta selvästi isompaan H&M-vaateketjuun. Lindexin liikevaihto viime vuonna oli 507 miljoonaa ja oikaistu liiketulos 39,4 miljoonaa euroa.

H&M:llä vastaavat luvut olivat 18,3 miljardia ja oikaistu liiketulos 440 miljoonaa euroa. Yhtiö oli nettovelaton, jos ei IFRS 16 -vuokravastuita huomioida. H&M:n markkina-arvo on tällä hetkellä 201 kruunun kurssilla 333 miljardia kruunua oli 32,6 miljardia euroa. Näin P/S-luvuksi muodostuu 1,78 ja P/EBIT-luvuksi vastaavasti 74. Edeltävän vuoden liiketuloksella (ja nykyhinnalla) P/EBIT olisi 19.

Lindexin velaton arvo (ilman vuokravastuita) H&M:ään arvostukseen peilaten – jättäen H&M:n raju tulossyöksy 2020 pois laskuista – olisi luokkaa 700-900 miljoonaa euroa. Todellisuudessa Lindexin arvo voi olla hieman matalampi, koska KappAhl arvostettiin vuoden 2019 yrityskaupassa alemmas ja koska emo-Stockmann on katsonut aiheelliseksi tehdä mittavia alaskirjauksia liikearvosta.

Mitä kiinteistöjen arvolle tapahtui?

Stockmann toimii nyt muutoinkin erittäin varovaisesti ilmeisesti yrityssaneerauksesta johtuen. Yhtiö siirtyi vuonna 2015 kiinteistön käyvän arvon arvostukseen.

Ilmoittaessaan tammikuussa 2021 Lindexin liikearvon alaskirjauksesta Stockmann myös ilmoitti siirtyvänsä takaisin kiinteistöjensä hankintamenomallin soveltamiseen tasearvostuksessa.

Tämä tarkoitti rajua yli 400 miljoonan euron pudotusta kiinteistöjen kirjanpitoarvossa 668 miljoonasta 255 miljoonaan euroon vertailukauden 2019 osalta. Tilinpäätöksessä 2020 kiinteistöjen arvo oli 247 miljoonaa euroa ja ne on luokiteltu myytäviksi varoiksi.

Käräjäoikeus vahvisti (yrityssaneeraus)ehdotuksen 9.2.2021. Yrityssaneerausohjelma perustuu Stockmannin tavaratalotoiminnan jatkumiseen, Helsingissä, Tallinnassa ja Riiassa sijaitsevien tavaratalokiinteistöjen myyntiin ja takaisin vuokraamiseen sekä Lindexin liiketoiminnan jatkumiseen kiinteänä osana Stockmann-konsernia.
Kiinteistöjen myynnistä ja takaisinvuokrauksesta saadut varat käytetään pääsääntöisesti vakuudellisen saneerausvelan takaisinmaksuun 31.12.2022 mennessä. – tilinpäätös 2020

Vertailun vuoksi, yhtiö myi Newsky Centerin Pietarista 171 miljoonalla eurolla tammikuussa 2019. Neliöitä Newskyssä oli 46 000 neliötä, kun Helsingissä niitä on 51 000, Tallinnassa 22 000 ja Riikassa 15 000.

Avainkysymys kuuluu: millä hinnalla Stockmann saa Helsingin tavaratalokiinteistönsä kaupaksi?

Liikepaikka on paras mahdollinen, mutta ostaja tuskin haluaa samanlaista konseptia koko tavarataloon kuin siinä nyt on. On oletettavaa, että hinta on korkeampi kuin nykyinen tasearvo. Yksi arvio Stockmannin kiinteistöjen arvosta on käypä arvo syyskuun osavuosikatsauksessa 653 miljoonaa euroa, josta valtaosa tulee Helsingin tavaratalosta.

Arvo voi olla alakanttiin, mutta hintaan vaikuttanee alentavasti, että Stockmann jää päävuokralaiseksi eikä tahdo maksaa mitä tahansa vuokraa.

Helsingin kiinteistöalan suuret konsulttitoimistot ovat jo kiinni myyntiprosessissa jollain tavalla – joko myyjän tai mahdollisten ostajien toimeksiannosta. Siksi ne kommentoivat tilannetta äärimmäisen niukasti. – HS 15.12.20

Helsingin Sanomat uumoili jutussaan talon ostajaksi ulkomaista kiinteistösijoittajaa tai kotimaista yhteenliittymää ja hinnaksi parhaimmillaan jopa yli miljardia euroa.

Ongelmat ja yrityssaneeraus

Stockmann ei ole ongelmineen yksin. SalkunRakentajan päätoimittaja Jorma Erkkilä käsitteli yhtiön ongelmia laajasti artikkeleissa 28.3.21 ja 18.8.20.

Ote jutusta 28.3.21, jossa Erkkilä viittaa yrityssaneerauksen perusselvitykseen viime vuodelta:

Stockmannin yrityssaneerausmenettelyn selvittäjä, asianajaja Jyrki Tähtinen kertoi yrityssaneeraukseen sisältyvässä selvityksessään, että Stockmannin saneeraustarve perustuu kolmeen seikkaan: liialliseen velkaantumiseen, aikaisempiin epäonnistuneisiin liiketaloudellisiin päätöksiin tavarataloliiketoiminnassa ja lopulta koronaviruspandemian aiheuttamaan äkilliseen ja jyrkkään myynnin laskuun niin tavaratalo- kuin myös Lindexin liiketoiminnassa ja tästä aiheutuneesta välittömästi uhanneesta maksukyvyttömyydestä.

Toimintaympäristössä on tapahtunut valtavia muutoksia. Aika on nähdäkseni ajanut osaksi Stockmannin kukoistavan tavaratalokaupan ohi ja asiakassukupolvi on vaihtunut. Muutoksia ovat:

1. verkkokauppa,
2. kansainväliset ketjut, ja
3. lopuksi korona.

Syyt seurauksineen voidaan vastaavasti tiivistää:

1. hinta edellä netistä,
2. helposti peltomarketista,
3. etäällä ihmisistä etänä.

Kun tähän lisätään omat virheet niin soppa on valmis. On huomatta, että markkinasta ovat poistuneet niinkin keskeiset muotikauppiaat kuin Anttila (konkurssi 2016) ja Seppälä (konkurssi 2017, osa Stockmann-konsernia vuoteen 2016).

—

Stockmann on sijoituksena siksi mielenkiintoisessa tilanteessa, että saneerausohjelma vaikuttaa tehdyn huolella. Osakesarjat nuijittiin yhteen eilisessä yhtiökokouksessa.

Spekulatiiviselle sijoittajalle tavaratalokiinteistöjen myynnit tulevat onnistuessaan lyhentämään yhtiön velkoja rajusti. On silti huomattava, että saneerausohjelman suunniteltu kesto on 8 vuotta, joten osinkoa on turha odottaa aivan heti.

Ote Helsingin käräjäoikeuden 9.2.21 vahvistamaa saneerausohjelmaa koskevasta tiedotteesta:

Yhtiöllä on vakuudellista saneerausvelkaa 433,5 miljoonaa euroa, vakuudetonta saneerausvelkaa noin 200,6 miljoonaa sekä viimesijaista hybridilainaan perustuvaa saneerausvelkaa 108,1 miljoonaa euroa, kaikki yhteensä 742,3 miljoonaa euroa.

Vakuudettomasta saneerausvelasta 20 % leikataan ja lopulle 80 %:lle on laadittu maksuohjelma, joka on kuvattu saneerausohjelmassa. Leikattu 20 % konvertoidaan kunkin velkojan niin halutessa yhtiön B-osakkeiksi saneerausohjelman vahvistamisen jälkeen pidettävässä yhtiökokouksessa päätettävällä osakeannilla. Vaihtokurssi on B-osakkeen kaupankäyntivolyymillä painotettu keskikurssi ajalta 8.4.–27.11.2020 eli 0,9106 euroa.

Hybridivelasta leikataan puolet ja loppu 50 % konvertoidaan velkojien niin halutessa yhtiön B-sarjan osakkeiksi vaihtokurssiin samassa osakeannissa vakuudettomien velkojen konversion kanssa. Mikäli velkoja ei halua konvertoida leikkaamatonta osuutta saatavastaan, leikataan tämäkin osuus kokonaan.”

Tästä pääteltynä 742 miljoonan euron saneerausvelka on laskemassa vajaaseen 600 miljoonaan. Osakemäärä nousee osakesarjojen yhdistämisen myötä 75,1 miljoonaan kappaleeseen.

Edelleen velkakonvertointien myötä osakemäärä kasvanee 179 miljoonaan. Nykyisellä kurssilla 1,18 euroa (B-osake 7.4.) uusi todennäköinen osakemäärä tarkoittaisi n. 210 miljoonan euron markkina-arvoa.

Pelkästään Stockmannin Helsingin kiinteistön myyntihinta voi olla lähellä edellä mainittua saneerausvelkojen määrää, 600 miljoonaa euroa.

Juttu jatkuu mainoksen jälkeen.

🔸🔸

Henri Elon sijoituskirjat alehintaan SalkunRakentajan lukijoille!

Tilaa sijoituskirja Tuoton arvoitus ratkeaa tai Henrin ja Jari Saarhelon uusin Osakesijoittajan maailmanvalloitus – tai molemmat pakettina täältä.

Syötä alennuskoodiksi ”Salkunrakentaja2021” niin saat kirjan/kirjat kotiin toimitettuna: Tuoton arvoitus 15 e, Osakesijoittaja 30 e, tai pakettihinta 45 e – ei muita kuluja.

Tutustu pk-yrityksen arvonmääritykseen täällä.

🔸🔸

Stockmann voi heruttaa brändiarvoa kuin Nokia aikanaan

Pandemian jatkuminen kurittaa Stockmannia yhä. Silti tavaratalokauppa teki 0-tuloksen vuoden viimeisellä kvartaalilla. Koko vuoden liiketulos oli -31 miljoonaa euroa (2019: 3). Konsernin oikaistu liiketulos vuodelta 2020 oli Lindexin ansiosta +5 miljoonaa euroa (40).

Vaikka Stockmann on riskipaperi, sitä voi yhtäältä verrata Nokiaan Stephen Elopin aikana kuten myös rakennusyhtiö Lehto Groupiin. Putoava puukko on vajonnut, mutta vahva brändi voi nostaa osakkeen syvimmästä suosta.

Näin kävi Nokialle, kun toimitusjohtaja Elop ja hallituksen puheenjohtaja Risto Siilasmaa tiimeineen myivät kännykät Microsoftille syksyllä 2013. Myös rakennusyhtiö Lehto Groupin pitkä vajoaminen päättyi onnistuneeseen osakeantiin joulukuussa.

Stockmannin käännettä voi edesauttaa koronan toivottava väistyminen.

Yhtiötä toimitusjohtaa monissa liemissä keitetty, HKScanista syksyllä 2018 lähtöpassit saanut Jari Latvanen. Hallitusta johti kriittisen vaiheen yli Talvivaaran pelastanut Lauri Ratia, joka jäi eilen pois hallituksesta mutta jatkaa omistajana. Uusi puheenjohtaja on saksalainen kaupan alan konkari ja konsultti Roland Neuwald.

🔸🔸

Kirjoitus ei sisällä sijoitussuosituksia.

Henrin sijoituskirjojen tilaukset ALE-koodilla ”Salkunrakentaja2021” täältä.