Rahoitusteoriaa

Arvosijoittamisen evoluutio Warren Buffettin näkökulmasta – Grahamin opeista nykypäivään

Arvosijoittaminen on kehittynyt vuosien saatossa. Se on muuttanut myös maailman tunnetuimman sijoittajan Warren Buffettin sijoitusfilosofiaa.

Arvosijoittamisen juuret ovat vuonna 1934 ilmestyneessä kirjassa ”Security Analysis”. Siinä Benjamin Graham ja David L. Dodd kirjoittivat arvosijoittamisen filosofiasta ja tekniikoista tavalla, joka on kestänyt hyvin aikaa.

Arvosijoittamisen syntymisen taustalla olivat todennäköisesti Grahamin omat pettymykset. Hän oli mukana markkinoilla 1920-luvun nousuhuumassa ja vältti vuoden 1929 pörssiromahduksen. Graham teki kuitenkin paluun osakemarkkinoille vuonna 1930 ja koki sen jälkeen karhumarkkinan toisen aallon. Se sai Grahamin miettimään salkun suojaamista. Graham arvioi, että tappioriski on pienempi, jos hän ostaa yhtiön osakkeita, kun sen osakekurssi on mahdollisimman edullinen suhteessa yhtiön taloudellisiin lukuihin kuten tiettyihin tuloslaskelman ja taseen eriin. Syntyi arvosijoittaminen.

Arvosijoittamisen ensimmäinen vaihe kukoisti 1930-luvulta aina 1960-luvulle saakka. Myös Grahamin oppilas Warren Buffett omaksui arvosijoittamisen metkut. Buffett kiinnostui opiskelusta Grahamin alaisuudessa luettuaan Grahamin vuonna 1949 julkaistun toisen suurteoksen, ”The Intelligent Investor”. Valmistuttuaan Columbian Business Schoolista Buffett työskenteli Graham Newman Corporationissa vuosien 1954 ja 1956 välillä.

Arvosijoittamisen ensimmäisessä vaiheessa oli heikkoutensa. Se keskittyi yhtiöiden toteutuneisiin fundamentteihin, ei tuleviin ennusteisiin. Heikkoudet koki myös Buffett, jonka sijoitukset kohdistuivat välillä yhtiöihin, jotka eivät onnistuneet tuottamaan vahvaa kassavirtaa tulevaisuudessa.

Charlie Munger esitteli Buffettille erilaisen lähestymistavan arvosijoittamiseen

Buffett osti vuonna 1972 suklaavalmistaja See’s Candiesista ison osuuden. Aluksi Buffett luuli maksaneensa yhtiöstä ylihintaa, sillä yhtiön taseperusteinen arvostus tuntui korkealta. Buffettin yhtiökumppani Munger kuitenkin vakuutti, että tuleva kassavirta tulee olemaan vahva ja arvostus näyttää korkealta, koska See’s Candiesin liiketoiminta ei sido paljoa omaa pääomaa. Sijoitus osoittautui menestykseksi, sillä See’s Candiesin osakkeen tuotto on ollut Berkshire Hathawaylle noin 8000 prosenttia.

Berkshire Hathaway teki sijoituksensa Coca-Colaan 1980-luvun lopulla. Coca-Cola oli See’s Candiesin tavoin korkeasti arvostettu yhtiö keskeisimmillä sen ajan mittareilla kuten P/E- ja P/B-luvulla. Lisäksi yhtiön osinkotuotto oli matala. Siitä huolimatta Coca-Cola on ollut Buffettin yksi onnistuneimpia sijoituksia.

Siinä missä arvosijoittaminen sai Buffettin kohdalla alkunsa yhtiön toteutuneiden fundamenttien tarkastelusta, evoluution toisessa vaiheessa maailman tunnetuin sijoittaja kiinnitti aiempaa enemmän huomiota tulevaan liiketoiminnan kehitykseen. Päivitetyn ajattelutavan taustalla oli omalta osaltaan myös John Burr Williamsin vuonna 1938 julkaistu ”The Theory of Investment Value”, jossa Williams esitteli osinkojen diskonttausmallin.

Arvosijoittamisen evoluution kolmas vaihe liittyy aineettomien hyödykkeiden lisäarvoon

Yhtiöiden tuloksentekokykyyn vaikuttaa nykypäivänä yhä enemmän aineettomat hyödykkeet kuten patentit, tekijänoikeudet, liikearvo, tavaramerkit ja ohjelmistot. Vuonna 2018 niiden osuus oli yhteensä S&P 500 -indeksin yhtiöillä noin 21 biljoonaa dollaria. Aineellisten hyödykkeiden osuus oli samoilla yhtiöillä ja samana vuonna noin 4 biljoonaa dollaria. Vertailun vuoksi vuonna 1975 S&P 500 -indeksin yhtiöillä oli aineettomia hyödykkeitä 122 miljardia dollaria ja aineellisia 594 miljardia dollaria. Muutos reilun 40 vuoden aikana oli huima!

Samaan aikaan liiketoimintamallit ovat monella yhtiöllä muuttuneet. Yhtiöiden skaalautuvuus on nykyteknologian ja alustatalouden ansiosta parempi kuin aiemmin ja verkoston tärkeys korostuu. Nykyään isosta tulee suurempi, ”winner takes it all”. 

Alansa johtaville yhtiöille on tyypillistä korkea P/B-luku sekä oman pääoman tuotto. Sijoituskohteiden arvioinnissa korostuu yhä enemmän aineettomista hyödykkeistä saatava tulevaisuuden kassavirta. Murroksen on huomannut myös Buffett. Nykyään Berkshire Hathawayn ylivoimaisesti suurin yksittäinen sijoitus on Apple.  

Kommentoi

Jätä viesti

Sähköpostiosoitettasi ei julkaista. Pakolliset kentät on merkitty *

Ylös