Arvo-osakkeet

Konkarisijoittaja: Fortumin kauhuskenaario toisi miljardien tappiot

Pahimmassa tapauksessa Fortumin Venäjän liiketoiminnat ovat arvottomia ja yhtiö joutuu kirjaamaan miljardien tappiot Uniperin vuoksi.

Energiayhtiö Fortumilta osattiin odottaa vaikeaa alkuvuotta Ukrainan sodan ja Venäjän pakotteiden vuoksi. Fortumin liiketoiminta on vahvasti Venäjä-sidonnaista. Yksi iso Fortumin Venäjä-riski on ollut tytäryhtiö Uniper, josta Fortum omistaa 75 prosenttia. Uniperin riski on kaasuputki Nord Stream 2. Fortumilla on yhdessä tytäryhtiönsä Uniperin kanssa noin 7000 työntekijää ja 12 voimalaitosta eri puolilla Venäjää.

Yhtiön tammi-maaliskuun tulosraportti on tylyä luettavaa.

Viime vuoden 1,23 euron osakekohtainen tulos kääntyi negatiiviseksi -2,5 euroa. Tappio oli odotettuakin syvempi, sillä analyytikoiden konsensusodotuksena oli -2,1 euron osakekohtainen tulos. Tulosramahdus johtui pääasiassa suojauslaskennan ulkopuolisten johdannaisten käyvän arvon muutoksista ja arvonalentumisista.

Venäjän hyökkäyksen ja Ukrainan sodan, geopoliittisten jännitteiden, epävarmuuden ja lisääntyneiden riskien seurauksena Fortum ilmoitti toukokuun alussa tekevänsä ensimmäisen vuosineljänneksen raportoinnissaan noin 2,1 miljardin euron alaskirjaukset Venäjän liiketoimintaan liittyen.

Alaskirjausten jälkeen Fortumin omistusten kokonaisarvo Venäjällä on 3,3 miljardia euroa.

Lisää jobin postia tarjoisi tällä viikolla luottoluokittaja S&P Global Ratings, joka kertoi, että se vahvistaa Fortumin pitkän aikavälin luottoluokituksen pysyvän tasolla BBB, tosin negatiivisin näkymin. Samalla S&P laskee tytäryhtiö Uniperin pitkän aikavälin luottoluokituksen tasolta BBB tasolle BBB-, negatiivisin näkymin.

S&P:n mukaan luottoluokituspäätöksen taustalla ovat Venäjän toiminnot, jotka heikentävät konsernin liiketoimintaprofiilia, sekä riski venäläisen kaasun tuontirajoituksista, jonka S&P ei odota lieventyvän lyhyellä aikavälillä.

Tämänhetkisen markkinaympäristön ja geopoliittisen tilanteen vuoksi S&P arvioi, että Uniperin tuloksen ennustaminen käy vaikeammaksi ja että Uniperin liiketoimintaportfoliossa on pitkällä aikavälillä merkittäviä riskejä.

Uniperin rahoitustarpeet riskinä

Fortumin kohdalla S&P pitää riskinä velkasuhteen heikkenemistä Uniperin mahdollisten rahoitustarpeiden vuoksi. Negatiiviset näkymät johtuvat siitä, että S&P uskoo Ukrainan sodan aiheuttamien riskien jatkuvan Euroopan kaasumarkkinoilla lyhyellä aikavälillä.

Luottoluokittaja myöntää, että Venäläiseen kaasuun kohdistuvien tuontirajoitusten riskiä ja siitä aiheutuvia taloudellisia seurauksia on kuitenkin vaikea arvioida, kun otetaan huomioon liiketoiminnan merkitys Uniperille ja erittäin voimakkaasti heiluvat kaasun hinnat sekä toisaalta vaikutuksia lieventävät tekijät.

Yksi lieventävä tekijä on S&P:n mukaan menossa oleva Saksan energiaturvallisuuslain uudistus, joka antaisi kaasuntoimittajille oikeuden siirtää kasvaneet kaasun hankintakustannukset asiakkailleen merkittävien tuontirajoitusten toteutuessa. Lain uudistus on parhaillaan hyväksymisvaiheessa.

Fortum on myös ilmoittanut viime viikolla valmistelevansa hallittua poistumista Venäjältä, joka pienentäisi konsernin Venäjä-riskejä. Ensisijaisena vaihtoehtona on liiketoimintojen myynti.

Myös Uniper on valmistellut listatun tytäryhtiönsä Unipron mahdollista myyntiä. Prosessin odotetaan jatkuvan mahdollisimman pian.

Fortumin ja Uniperin Venäjän liiketoiminnot saattavat olla arvottomia

Konkarisijoittaja Hannu Angervuo laskee, että Fortumin oma pääoma oli kutistunut runsaiden alaskirjausten vuoksi 8,0 miljardiin edellisen vuoden maaliskuun lopun 12,1 miljardista eurosta.

Fortum on sijoittanut omiin Venäjän liiketoimintoihin matkan varrella noin 5,5 miljardia euroa. Osa sijoituksista näkyy yhtiön käyttöomaisuudessa ja osa on kirjattu liikearvoon.

Sekä Fortum että tytäryhtiö Uniper pyrkivät eroon Venäjän toiminnoistaan. Fortumin mukaan irtautuminen voi viedä aikaa ja yhtiöt tarvitsevat toimintojen myynnille luvat Venäjältä.

Angervuo epäilee, että energiayhtiö joutuu vielä alaskirjaamaan lisää Venäjän liiketoimintoja.

”Olen taipuvainen olettamaan, että Fortumin ja Uniperin Venäjältä saamat omaisuuden kauppahinnat ovat merkittävästi pienempiä kuin niiden kirjanpitoarvot maaliskuun tilinpäätöksissä”, Angervuo ennustaa.

Angervuo vertaa tilannetta öljyjätti Shelliin.

”Esimerkiksi Shell myi Venäjän toimintonsa viikolla Lukoilille ja kertoi kirjaavansa 4,6 miljardin tappion. Myydyt toiminnot sisälsivät 411 Shellin huoltoasemaa ja myös jalostuslaitoksen. En usko, että Venäjän tarjous Fortumin ja Uniperin Venäjän toiminnoista on antelias, kun tietää että sekä Suomi että Saksa kuuluvat epäystävällisiin maihin”, Angervuo toteaa.

Ovatko sijoittajat unohtaneet Fortumin taseessa olevat riskit?

Konkarisijoittajan mukaan Fortumin pohjoismainen liiketoiminta on kunnossa ja sen kassavirta on todennäköisesti riittävä Fortumin nykyisen osakekurssin säilyttämiseksi.

Hän kuitenkin pelkää, että sijoittajat eivät ole tarkastelleet Fortumin taseaseman rapautumista, jos ja kun Venäjän myynnissä olevat liiketoiminnat kirjataan alas myynnistä saatavaan arvoon.

Maaliskuun lopussa Fortumin oma pääoma oli 8,0 miljardia euroa ja Uniperin oma pääoma oli 3,0 miljardia euroa. Fortumin Venäjän varojen kokonaiskirjanpitoarvo oli maaliskuun alaskirjausten jälkeen 3,3 miljardia euroa.

Angervuon mukaan pahin skenaario olisi, jos Venäjä pakottaisi Fortumin myymään Venäjä-omistukset yhdellä ruplalla.

”Silloin Fortumin pitäisi kirjata omasta pääomasta 3,3 miljardia euroa ja jäljelle jäisi omaa pääomaa maaliskuun lopun arvoilla 4,7 miljardia euroa. Fortumin osakepääoma 4,7 miljardia euroa riittää hyvin jäljelle jäävien pohjoismaisten liiketoimintojen hoitamiseen.”

Johdannaisten vakuuksia varten lainaa Fortumilta 6,5 miljardia dollaria

Fortumin epäonneksi asia ei ole kuitenkaan näin yksioikoinen, Angervuo esittää.

”Fortumin ongelma on tytäryhtiö Uniperin 117 miljardin euron kaasu- ja sähköjohdannaisten tulevasta taloudellisesta vaikutuksesta Uniperin omaan pääomaan (3,0 miljardia euroa). Uniperin aiempi omistaja E.on sijoitti aikoinaan lähes 7 miljardia euroa Venäjän liiketoimintoihin. Nyt Uniperin Venäjän toimintojen kirjanpidon käyttöomaisuus on noin 2 miljardia euroa. Yhtiö kirjasi maaliskuun osavuosikatsauksessaan koko Unipron liikearvon (noin 0,4 miljardia) alaskirjauksella pois”

Angervuon mukaan pahin vaihtoehto on, että jos Venäjä ostaisi ruplalla Unipron Uniperilta, Uniper joutuisi tekemään noin kahden miljardin euron tappion Unipron myynnistä.

Sen jälkeen Uniperin oma pääoma olisi enää noin miljardi euroa, jolloin se olisi täysin riittämätön liiketoiminnan harjoittamiseksi.

”Täytyy toivoa, että Uniperin 117 miljardin johdannaisista ei synny lainkaan tappioita niiden erääntyessä. Uniper on nostanut näiden johdannaisten vakuuksia varten Fortumilta jo 6,5 miljardia lainaa ilmeisesti ilman turvaavia vakuuksia. Lisäksi saksalaispankit ovat rahoittaneet näitä vakuuksia useilla miljardeilla euroilla”, Angervuo toteaa.

Kauhuskenaariossa miljardien tappiot

Kaiken kukkuraksi Fortum voi joutua osallistumaan Uniperin osakepääoman lisäykseen useilla miljardeilla euroilla, johtuen Uniperin Venäjän liiketoimintojen myyntitappioista ja mahdollisista kaasu- ja sähkötermiinien tappioista.

”Jos Fortum ei sijoita uutta pääomaa Uniperiin, on mahdollista, että Fortum joutuu kirjaamaan sijoitustaan Uniperin osakkeisiin (lähes 7 miljardia euroa) alas miljardeilla euroilla tai joutuu kirjaamaan miljardien tappiot jo lainaamastaan 6,5 miljardista eurosta Uniperin johdannaisiin”, Angervuo pohtii.

Fortumin suurin riski on siis Uniper ja sen tytäryhtiö sekä 117 miljardin johdannaiset ja niihin jo lainattu 6,5 miljardia euroa, sijoituskonkari arvioi.

”Näistä riskeistä voi laueta miljardien osakepääoman nostotarve Uniperin oman pääoman lisäämiseen ja myös Fortumin Uniperi osakkeiden alaskirjaamiseen.”

Angervuo ennustaa, että Fortumin osakekurssi tullee melko varmasti reagoimaan näihin miljardien alaskirjauksiin, kun ne mahdollisesti realisoituvat. Tämä tapahtuu siitä huolimatta, että Fortumin jäljelle jäävien liiketoimintojen kassavirta on normaali.

”Linnanmäen vuoristorata avattiin perinteisesti vappuna, Fortumin osakekurssin vuoristorata avattiin 24.2.2022 Venäjän hyökkäyssodan alettua”, Angervuo toteaa.

Kommentoi

Jätä viesti

Sähköpostiosoitettasi ei julkaista. Pakolliset kentät on merkitty *

Ylös