Tunnetun varainhoitajan Terry Smithin rahasto jäi vertailuindeksistä ja laski ensimmäistä kertaa vuosikymmeneen.
Englannin Warren Buffetiksi tituleeratun Terry Smithin rahaston arvo laski ensimmäistä kertaa vuosikymmeneen. Vuonna 2022 Fundsmith Equity rahaston tuotto painui -13,8 prosenttiin selvästi alle vertailuindeksin.
Pitkällä aikavälillä rahasto on tarjonnut sijoittajille ylituottoa. Vuonna 2010 perustetun rahaston tuotto on 478 prosenttia, kun vertailuindeksi on tuottanut samassa ajassa 257 prosenttia. Vuoden lopussa rahaston koko oli yli 22 miljardia puntaa ja sen salkussa oli 27 eri osaketta.
Terry Smithin sijoitusstrategia on yksinkertainen. Rahasto ostaa hyviä yhtiöitä, ei maksa niistä ylihintaa ja sen jälkeen välttelee tekemästä mitään. Yhtiövalinnassa keskeistä on korkea pääoman tuotto sekä mahdollisuus sijoittaa voittovarat kannattavasti uudelleen kasvua varten. Fundsmith seuraa rahaston yhtiöiden kehitystä viidellä tunnusluvulla, jotka ovat ROCE, bruttokate, käyttökate, vapaan kassavirran suhde nettotulokseen [cash conversion] sekä liiketuloksen suhde korkokuluihin.
“It is a lot more comforting to own businesses which are performing well fundamentally when the share price goes down than to be found playing Greater Fool Theory in the shares of a company with no cash flows, profits or even revenues.“ -Terry Smith
Kaikki viisi ovat pitkällä aikavälillä kehittyneet suotuisasti paitsi yhtiöiden kassavirrat, jotka ovat kärsineet maailmanlaajuisista toimitusketjuongelmista. Yhtiöiden arvostusta Smith tarkastelee vapaan kassavirran suhteella yhtiön markkina-arvoon. Tällä mittarilla rahaston omistukset ovat markkinan keskiarvoa hivenen kalliimpia, mutta edellä mainituilla tunnusluvuilla mitattuna yhtiöt ovat merkittävästi parempia.
Tavanomaisesti Fundsmith tekee muutaman myynnin vuodessa. Viime vuonna myyntilistalle päätyivät Johnson & Johnson, Starbucks, Kone, Intuit ja PayPal. Rahasto oli omistanut Konetta vuodesta 2011. Rahastoon ostettiin Mettler-Toledon, Adoben, Otiksen ja Applen osakkeita. Otis on Koneen amerikkalainen kilpailija ja maailman suurin hissityhtiö. Vaikka listassa esiintyy monta nuorta yritystä, Fundsmithin omistamat yhtiöt ovat keskimäärin sata vuotta vanhoja.
Rahaston sektoripainotus juontuu sen strategiasta. Korkeaan pääoman tuottoon yltävät yhtiöt usein keskittyvät muutamalle toimialalle. Rahaston yhtiöistä kolmannes on valmistaa kuluttajatuotteita, neljännes terveydenhuollon tuotteita ja neljännes lukeutuu teknologiasektorille. Google ja Facebook katsotaan toimialaluokituksessa viestintäpalveluiksi [communication services], joten todellisuudessa teknologiasektorin paino on noin viisi prosenttiyksikköä korkeampi.
Vuosikatsauksessa Terry Smith kirjoittaaa, että tiukemmat ajat voi olla hyvä asia teknologiayhtiöihin sijoittavalle. Jos yritysten kasvutahti hiipuu, voi se ajaa yhtiöt karsimaan heikoimmin tuottavat hankkeensa. Smith nostaa esiin esimerkiksi Facebookin, jonka P/E-luku olisi yksinumeroinen ilman sen valtavia panostuksia metaversumiin.
Smithin kritiikki osakepalkkiojärjestelmille
Kuivan englantilaishuumorin lisäksi Fundsmithin vuosikatsaukset sisältävät paljon sijoitusviisautta. Katsaukset on koottu kirjaan Investing for Growth – How to make money by only buying the best companies in the world. Katsaukset ovat kuitenkin vapaasti luettavissa rahaston kotisivuilla.
Vuoden 2022 vuosikatsauksessa Terry Smith kertaa löysän rahapolitiikan aikakauden tapahtumat, millä hän johdattaa lukijan kohti rahaston heikoimmin tuottaneita teknologiaosakkeita. Nousseet korot toivat arvostukset alas. Korkeampi korkotaso tulee paljastamaan monia heikosti tuottavia investointeja.
Mikään sijoitustrategia ei toimi kaikissa markkinaolosuhteissa Smith selittää rahaston suoriutumista. Smith on pitänyt kiinni strategiastaan. Rahaston ensimmäisinä vuosina sen suurimmat omistukset olivat kuitenkin enemmän savupiippuyhtiöitä – herää kysymys lipuiko Smith hiljalleen ja väärään aikaan kalliisiin teknologiasijoituksiin?
Kulutustuotejätti Unilever saa osakseen Smithin kritiikin. Yhtiö on Smithin mukaan syyllistynyt lukuisiin arvoa tuhoaviin yritysostoihin. Suuri osa niistä on tarjonnut matalan tuoton sijoitetulle pääomalle. Lisäksi ostetut liiketoiminnot ovat kehittyneet heikosti yritysoston jälkeen. Tästä huolimatta rahasto on omistanut Unileverin osakkeita koko toimintansa alusta lähtien. Smith on valmis omistamaan erinomaisia liiketoimintoja, joita johdetaan heikosti. Huono johtoryhmä on helpompi vaihtaa kuin liiketoimintamalli.
Smith nostaa tikunnokkaan myös osakepalkkiojärjestelmät. Teknologiasektorilla niiden suuruus suhteessa liikevaihtoon on kaksinkertaistunut kymmenessä vuodessa yli neljään prosenttiin. Osakepalkkiot voivat jäädä tuloslaskelmassa huomioimatta riippuen siitä, mitä kirjanpitokäytäntöä yhtiö noudattaa.
P/E-luvulla osaketta tarkastelevalta sijoittajalta voi siten jäädä merkittävä kuluerä huomiotta, ja osake vaikuttaa keinotekoisesti edullisemmalta. Usein myös kassavirtalaskelmissa osakepalkkiot lisätään takaisin kassavirtaan. Oikaistuja tuloksia raportoivan yhtiön luvut tuleekin syynätä tarkemmin.
Smithin mukaan yhtiöt perustelevat osakepalkkioiden poissulkemista sillä, että osakepalkkiot eivät ole kassavaikutteinen kuluerä. Perustelu on kehno, sillä moni muukaan tuloslaskelman erä ei ole kassavaikutteinen. Työntekijöiden palkitseminen joko käteisellä tai osakkeilla on ainoastaan kysymys siitä rahoitetaanko palkkio kassasta vai osakkeenomistajien omistusosuutta liudentamalla.
