Sijoitusideat

Yhdysvaltain valtionlainojen tuottoriski-suhde on houkutteleva – onko jo sopiva ajankohta ostoille?

Positiivinen konveksisuus on sijoittajan paras ystävä.

Kuvio 1 Yhdysvaltain 2-, 10- ja 30-vuotisten valtionlainojen tuottokehitys.

Yhdysvaltain keskuspankki (Federal Reserve, lyh. Fed) on nostanut ohjauskoron 5,25-5,50 prosentin välille. Koronnostotahti on ollut nopein noin 40 vuoteen. Se on johtanut Yhdysvaltain historian pisimpään valtionlainojen karhumarkkinaan. Bloomberg US Treasury Total Return Unhedged USD -indeksi on laskenut kesän 2020 huipuista 23,2 prosenttia. Kyseessä on kokonaistuottoindeksi ja sisältää yli vuoden pituisia Yhdysvaltojen valtionlainoja. 

Yhdysvaltain 10-vuotisen valtionlainan tuotto oli matalimmillaan noin puoli prosenttia vuonna 2020. Tällä hetkellä se on noin 4,9 prosenttia. Pitkien korkojen nousua selittää reaalikoron, inflaatio-odotuksen sekä niin kutsutun aikapreemion kohoaminen. 

Liikkeelle laskettujen valtionlainojen hinta on laskenut korkotason nousun vuoksi. Se on nostanut niiden tuotto-odotusta. Uusien joukkolainaemissioiden kuponkikoron on oltava aiempaa korkeampi, jotta ne ovat kilpailukykyisiä halventuneiden joukkolainojen kanssa. Lisäksi korkeampi korkotaso tarkoittaa, että joukkolainoista saatavat kupongit voidaan sijoittaa uudelleen aiempaa paremmalla korolla. Se parantaa kokonaistuottoa.

Joukkolainan tuoton ja hinnan suhde on konveksinen

Joukkolainojen käytetyin riskimittari on duraatio. Macaulayn duraatio kuvaa joukkolainan keskimääräisen kassavirroilla painotetun juoksuajan vuosina. 

Esimerkiksi juuri liikkeelle lasketun 30 vuoden nollakuponkilainan duraatio on 30 vuotta. Jos sitä vastoin kyseessä olisi yhtä pitkä neljän prosentin kuponkikoron laina ja lainan hinta olisi sama kuin sen nimellisarvo, niin duraatio olisi noin 18 vuotta. Mitä lyhyempi laina on kyseessä ja korkeampi on kuponkikorko, niin sitä pienempi on duraatio.

Modifioitu duraatio on arvio siitä, kuinka paljon joukkolainan hinta muuttuu, jos korkotaso nousee tai laskee 100 korkopistettä eli prosenttiyksikön. Se on kuitenkin vain alustava arvio hinnan muutoksesta. Sijoittajan tulee lisäksi huomioida joukkolainan konveksisuus tarkemman hintamuutoksen laskemiseksi. 

Duraatio kuvaa lineaarista arviota hinnan ja tuoton suhteesta. Pienillä korkotason muutoksilla hinnan ja tuoton suhde onkin lähes lineaarinen. Mitä enemmän korkotaso muuttuu, sitä huonommin duraatio kuitenkin kuvaa todellista hintamuutosta.

Pidemmän duraation ja pienemmän kuponkikoron joukkolainojen konveksisuus on tyypillisesti suurempi kuin lyhyemmän duraation ja korkeamman kuponkikoron lainojen. Positiivinen konveksisuus tarkoittaa, että joukkolainan hinta nousee enemmän korkotason laskiessa kuin hinta laskee korkotason noustessa saman verran. Se on tyypillistä joukkolainoissa, jotka eivät sisällä osto-optiota.

Viime nostosykleissä korkohuippu oli ennen viimeistä koronnostoa

Valtionlainojen positiivinen konveksisuus on sijoittajan ystävä. Sen ansiosta pitkien valtionlainojen tuottoriski-suhde on tällä hetkellä paras vähintään vuosikymmeneen. Yhdysvaltain 30-vuotinen valtionlaina tuottaisi peräti 74,7 prosenttia vuodessa, jos korkotaso laskisi 300 korkopistettä. Tappio olisi kuitenkin vain -30,4 prosenttia, jos korkotaso nousisi vastaavan verran. Vastaavan suuruinen korkotason lasku tarkoittaisi, että 10-vuotinen valtionlaina tuottaisi noin 29,8 prosenttia. 300 korkopisteen nousulla tappio olisi -14,9 prosenttia. 

Kuvio 2 Yhdysvaltain valtionlainojen tuottoriski-suhde on houkutteleva.

Sijoittajan näkökulmasta suurin haaste on ostojen ajoitus, koska paremman tuoton saavuttamiseksi ostot kannattaa yrittää ajoittaa lähelle korkohuippua. Neljän edellisen Fedin koronnostosyklin aikana Yhdysvaltain 10-vuotisen valtionlainan korkohuippu oli ennen Fedin viimeistä koronnostoa. 

Edellisten koronnostosyklien 10-vuotisen valtionlainan korkohuiput olivat lokakuussa 2018, heinäkuussa 2006, tammikuussa 2000 ja marraskuussa 1994. Ohjauskorko nostettiin kyseisten nostosyklien huippuihin tammikuussa 2019, elokuussa 2006, kesäkuussa 2000 ja helmikuussa 1995.

Siispä historian perusteella 10-vuotisen valtionlainan korkohuippu on lähellä, jos oletetaan, että Fed ei enää nostaisi ohjauskorkoa. Arvio on kuitenkin epävarma nykyisessä haastavassa geopoliittisessa tilanteessa. Lähi-Idän sodan mahdollinen eskaloituminen vaikuttaisi merkittävästi öljyn hintaan ja sen myötä inflaatio-odotuksiin. Seurauksena olisi pahimmassa tapauksessa toinen inflaatioaalto, erityisesti jos Kiina huomaisi tilaisuutensa tulleen Taiwanin suhteen. 

Todennäköisempää on kuitenkin, että inflaatio kiihtyy korkeintaan maltillisesti Lähi-Idän sodan vuoksi. Bloomberg Economicsin arvio on paikallisen sodan skenaariossa 0,2 prosenttiyksikön lisäys globaaliin inflaatioon. Se olisi lähinnä raakaöljyn hinnan nousun seurausta. Markkinoilla on jo hinnoiteltu inflaation kohoamista. Yhdysvaltain 10 vuoden inflaatio-odotus on noussut kahden viikon aikana 0,2 prosenttiyksikköä ja oli 2,47 prosenttia 20. lokakuuta. 

Inflaatio-odotusten lisäksi toisena merkittävänä riskinä on niin kutsutun aikapreemion kehitys. Aikapreemio on 10-vuotisen valtionlainan tuoton ja 10 kertaa vuosikymmenen aikana rullaavan yhden vuoden valtionlainojen odotetun tuoton erotus. 

Sijoittajat haluavat keskimäärin korvausta siitä, että sijoittavat pidempään valtionlainaan. 10-vuotisen valtionlainan aikapreemion mediaani on ollut 154 korkopistettä viimeisen 60 vuoden aikana. Tällä hetkellä se on noin 20 korkopistettä. Se on noussut viime aikoina, mutta on edelleen matala suhteessa siihen, että inflaatiokehityksen ennustettavuus on heikko nykytilanteessa. 

Inflaation volatiliteetti saattaa olla jatkossa keskimääräistä korkeampi. Se tarkoittaisi suurempaa pitkien korkojen volatiliteettia ja nykyistä korkeampaa aikapreemiota. Yhdysvaltain finanssipolitiikkaan liittyvät riskit ovat kasvaneet vuosien saatossa. Ennätyssuuri budjetin alijäämä tarkoittaa sitä, että valtionlainojen tarjonta pysyy korkeana. Se saattaa niin ikään kasvattaa pitkien korkojen volatiliteettia. 

Kuvio 3 Yhdysvaltain 10-vuotisen valtionlainan korkohuippu on ollut viime vuosikymmeninä ennen Fedin viimeistä koronnostoa.
Kommentoi
Ylös
>