Läpi kevään ja kesän markkinoilla on esitetty varoituksia pörssikuplasta, jonka moottorina on uskottu olevan tekoälybuumin ylikuumeneminen. Esimerkiksi suursijoittaja Michael Burryn mukaan suuri osa nykyisestä ja tulevasta tekoälykysynnästä ei tule loppuasiakkailta, vaan on rahoitettu taseen ulkopuolelta ja ilman kunnollista raportointia.
Sveitsiläinen jättipankki UBS on nyt asettunut vastustamaan kuplapuheita. Pankin mukaan maailmanlaajuisen nousun takana on yritysten tuloskasvu, ei se spekulatiivinen ylilyönti, joka edelsi teknokuplan puhkeamista vuosituhannen vaihteessa.
Pankin vanhempi rahoitusmarkkinaneuvonantaja Burkhard Varnholt sanoo sijoittajien tulevan markkinoille tuloskasvun perässä eikä siksi, että he pelkäisivät jäävänsä nousun ulkopuolelle.
Varnholt vetoaa lukuihin, jotka ovat poikkeuksellisen suuria.
Euroalueella yritysten tulokset ovat kasvaneet yli 20 prosentin vuosivauhtia, ja osakekohtaisen tuloksen arvioidaan nousseen 22 prosenttia pelkästään tämän vuoden ensimmäisellä puoliskolla.
Yhdysvaltain ulkopuolista maailmaa kuvaavassa MSCI-indeksissä ennustetut tulokset ovat nousseet lähes 37 prosenttia kuluvan vuoden aikana. Yhtiöiden voittomarginaalit ovat samalla kohonneet ennätykselliseen 12,3 prosenttiin.
Ratkaiseva ero kupla- ja tulosvetoisen nousun välillä on Varnholtin mukaan siinä, kasvavatko voitot liikevaihtoa nopeammin. Jos kasvavat, taustalla ovat paranevat katteet ja tuottavuus eikä kurssien irtoaminen todellisesta arvosta.
Energiasektori kelpaa hänelle esimerkiksi. S&P 500 -indeksin energiayhtiöiden tulokset ovat nousseet yli 55 prosenttia tänä vuonna, vaikka sektorin arvostuskerroin on samaan aikaan laskenut. Pitkällä aikavälillä markkinoilla on Varnholtin mukaan merkitystä vain kahdella asialla, yritysten tuloksilla ja koroilla, ja kaikki muu on taustakohinaa.
Tuloskasvu on toisen yhtiön investointibudjetin peilikuva
Nousun moottoriksi UBS nimeää kaksi pääomavaltaista investointibuumia: tekoälyn ja valtioiden budjeteista rahoitetun turvallisuusmenojen kasvun. Yhdessä ne vastaavat pankin arvion mukaan 2,5–3,5 prosenttia maailman bruttokansantuotteesta, mikä riittää pitämään kysyntää yllä vuosiksi eteenpäin.
Tuottotilaston kärjessä on Etelä-Korea 85 prosentin nousullaan. Maan pörssiyhtiöiden ennustetut tulokset ovat karkeasti nelinkertaistuneet.
Tuo nelinkertaistuminen ei kuitenkaan synny tyhjästä.
Sen takana ovat muistipiirivalmistajat SK Hynix ja Samsung Electronics, joiden tuotteista maksetaan nyt ennätyshintoja tekoälykonesalien rakentamiseen.
Neljä suurinta yhdysvaltalaista pilvipalveluyhtiötä aikoo investoida tänä vuonna yhteensä noin 725 miljardia dollaria, kun viime vuonna summa oli noin 410 miljardia. Kasvua kertyy 77 prosenttia yhdessä vuodessa.
Näin katsottuna osa siitä tuloskasvusta, jolla UBS perustelee nousun terveyttä, on kirjanpidollinen peilikuva toisten yhtiöiden investointibudjeteista. Jos investointitahti hidastuu, hidastuu myös se tulosvirta, jota nyt pidetään todisteena spekulaation puuttumisesta.
Ensimmäiset merkit sijoittajien epäluulosta ovat jo näkyneet. Teknojätti Alphabetin investoinnit kasvoivat alkuvuonna 111 prosenttia 98 miljardiin dollariin, yhtiön kassavirta painui toisella neljänneksellä negatiiviseksi ensimmäistä kertaa, ja osake laski tuloksen jälkeen seitsemän prosenttia.
Koreassa hermoilu on ollut vielä rajumpaa. Kospi-indeksi vajosi heinäkuussa karhumarkkinaan ja oli tuolloin 20 prosenttia kesäkuun huipputasoaan alempana, ja kaupankäynti on tänä vuonna keskeytynyt useaan otteeseen kurssiromahdusten vuoksi.
Keskittymisriskiä kuvasi kesällä BTIG:n päämarkkinateknikko Jonathan Krinsky, jonka mukaan indeksin nousupäivinä laskijoita oli enemmän kuin nousijoita.
”Näin käy, kun muutama suurin nimi muodostaa noin puolet indeksistä”, Krinsky sanoi.
Korkopuoli on argumentin heikoin kohta
Varnholtin kahdesta muuttujasta toinen näyttää tällä hetkellä huomattavasti epäedullisemmalta kuin ensimmäinen. Yhdysvaltain 30 vuoden valtionlainan korko nousi elokuussa 5,33 prosenttiin, korkeimmalle 19 vuoteen, ja kymmenen vuoden lainan korko on liikkunut 4,7 prosentin tuntumassa.
Taustalla vaikuttavat inflaatio, joka on pysytellyt yli keskuspankin kahden prosentin tavoitteen jo yli viisi vuotta, sekä liittovaltion velka, joka lähestyi heinäkuun lopussa 40 biljoonaa dollaria.
Markkinat ovat ehtineet päätyä siihen, että ohjauskoron pitäisi olla nykyistä korkeampi. Keskuspankin sisällä on kannettu huolta siitä, että inflaation jättäminen tavoitteen yläpuolelle nakertaisi rahapolitiikan uskottavuutta.
Varnholt torjuu varoitukset korkoshokista kahdella perustelulla. Innovaatioiden ja erityisesti tekoälyn deflatorinen vaikutus on hänen mukaansa yleisesti aliarvioitu, ja velkaantuneet valtiot pyrkivät painamaan pitkiä korkoja alas sen sijaan, että antaisivat niiden karata.
Jälkimmäinen on ennuste valtioiden käyttäytymisestä, ei havainto markkinoilta. Juuri sen kestävyyttä testataan perjantaina, kun keskuspankin uusi pääjohtaja Kevin Warsh pitää ensimmäisen Jackson Holen puheensa.
Heinäkuun korkokokouksen jälkeen Warsh antoi niukasti ohjausta tulevasta, ja pitkät korot nousivat sen jälkeen kahden vuosikymmenen huipputasolle.
Puolustusmiljardit eivät muutu tuotannoksi itsestään
Toinen UBS:n nimeämistä megatrendeistä on Euroopan varustautuminen. Naton jäsenmaat sitoutuivat Haagin huippukokouksessa nostamaan varsinaiset puolustusmenonsa 3,5 prosenttiin bruttokansantuotteesta vuoteen 2035 mennessä, minkä lisäksi 1,5 prosenttia on korvamerkitty laajemmille turvallisuusinvestoinneille.
Eurooppalaiset jäsenmaat ja Kanada kasvattivat puolustusmenojaan viime vuonna lähes 20 prosenttia edellisvuodesta. Rahaa on siis liikkeellä poikkeuksellisen paljon.
Tilausten muuttaminen toimituksiksi on osoittautunut hitaammaksi. Saksa perui kesällä monen miljardin euron F126-fregattihankkeen viivästysten ja kustannusarvion nousun vuoksi ja päätti hankkia sen sijaan kahdeksan pienempää alusta, minkä jälkeen hankkeen pääurakoitsijaksi odotetun Rheinmetallin osake laski jyrkästi.
Sijoittajien kysymys ei enää koske puolustusmenojen kasvua vaan sitä, ovatko arvostukset ehtineet toimituskyvyn edelle. Sama epäilys koskee tekoälypuolta, jossa investoinnit on jo tehty mutta niiden tuotto on vielä osoittamatta.
UBS itse on korottanut omia lukujaan pitkin vuotta. Elokuun 21. päivänä David Lefkowitzin johtama strategiaryhmä nosti S&P 500 -indeksin vuodenvaihteen tavoitetason 8 100 pisteeseen aiemmasta 7 900:sta, kun pankki oli aiemmin puhunut 7 500–7 700 pisteestä. Indeksi liikkui korotushetkellä 7 640 pisteen tienoilla.
Samalla pankki nosti indeksin osakekohtaisen tulosennusteensa 350 dollariin tälle ja 400 dollariin ensi vuodelle. Korotuksen taustalla olivat odotettua paremmat tulokset puolijohteissa, tietotekniikkalaitteissa ja energiassa.
