Markkinakommentit

Mitä korkomarkkina maalaa talouden ja osakemarkkinoiden nykytilanteesta?

Osakesijoittajan työkalupakkiin kuuluu korkomarkkinan ja keskuspankkien rahapolitiikan suunnan seuraaminen.

Sijoittajan näkökulmasta korkotuotteiden tuotto-odotus on keskeisessä roolissa, sillä joukkolainat ovat tyypillisesti ensisijainen vaihtoehto osakkeille. Sen vuoksi markkinat hinnoittelevat taukoamatta osakkeiden ja korkotuotteiden välistä houkuttelevuutta suhteessa tuottoon ja riskiin.

Esittelen tässä artikkelissa kaksi osakesijoittajalle tärkeätä korkomarkkinoiden indikaattoria ja tulkitsen mitä ne viestivät markkinoiden ja talouden nykytilanteesta.

Ensimmäiseksi indikaattoriksi valitsin Yhdysvaltain 10 vuoden ja kolmen kuukauden valtionlainojen tuottoeron (”term spread”). Joissakin tutkimuksissa hyödynnetään lyhyen koron vertailukohtana myös kahden vuoden valtionlainan tuottoa.

Kyseistä indikaattoria pidetään yhtenä tärkeimmistä taantumaa ennustavista ”mittareista”. Eikä ilman syytä, sillä negatiivinen tuottoero eli laskeva korkokäyrä on ennustanut käytännössä kaikki taantumat viimeisen 50 vuoden aikana Yhdysvalloissa. Korkokäyrän kääntymisen jälkeen lama on iskenyt 7-24 kuukauden kuluttua. Vuoden 2020 matalasuhdanne ei ollut poikkeus, sillä Yhdysvaltain korkokäyrä kääntyi laskevaksi keväällä 2019.

Miksi korkokäyrä on loistava taantumaa ennakoiva indikaattori Yhdysvalloissa?

Normaalisti korkokäyrä on nouseva, sillä sijoittajat vaativat korkeamman tuoton, jos lainan juoksuaika on pidempi ja näin ollen korkoriski suurempi.

Laskeva korkokäyrä indikoi, että sijoittajat arvioivat korkotason laskevan tulevaisuudessa. Korkotason madaltuminen on seurausta inflaatio-odotuksien heikentymisestä, mikä taas johtuu kysynnän vaimentumisesta talouskasvun hidastuessa.

Kuvio 1. Nouseva ja laskeva korkokäyrä. 

Huomionarvoista on, että laskeva korkokäyrä on ollut historian saatossa loistava taantumaa ennustava indikaattori lähinnä Yhdysvalloissa. Syynä siihen saattaa olla ammattisijoittajien suuri lukumäärä ja joukkolainojen vahva likviditeetti rapakon takana. Muissa maissa kyseisen indikaattorin ennustekyky on ollut selvästi huonompi. 

Mitä ovat osakemarkkinoiden ja reaalitalouden odotukset korkokäyrän perusteella?

Tällä hetkellä korkokäyrä hinnoittelee voimakasta talouskasvua lähivuosille, se on siis jyrkästi nouseva indikoiden korkotason kohoamisten inflaatio-odotusten tukemana. Se on lähtökohtaisesti osakesijoittajalle positiivinen ajuri, sillä historiallisesti prosentin tuottoeron kasvu pitkien korkojen hyväksi on tarkoittanut noin 0,55 prosentin lisäystä talouskasvuun.

Korkokäyrän tulkintaa vaikeuttaa se, että Yhdysvaltain keskuspankki Fed manipuloi korkokäyrää. Fed on luvannut pitää ohjauskoron käytännössä nollatasolla vuoteen 2023, mikä nostaa korkokäyrän kulmakerrointa. Toisaalta Fedin osto-ohjelmaan kuuluu pitkien valtionlainojen ostaminen. Se taas tukee korkokäyrän pidempää päätä loiventaen sitä.

Jyrkästi nouseva korkokäyrä ei tarkoita, että sijoittajan kannattaa pää märkänä ostaa osakkeita. Tutkimusten mukaan lyhyen ja keskipitkän aikavälin absoluuttiset muutokset korkokäyrässä eivät selitä osakemarkkinoiden tulevia tuottoja erityisen hyvin. Sitä vastoin lyhyen aikavälin kohinasta ja keskipitkän aikavälin suhdannevaihteluista puhdistetun korkokäyrän selityskyky on tilastollisesti merkittävä.

Näin ollen korkokäyrää itsessään ei ole järkevintä suoraan peilata osakemarkkinaan. Paremman pihvin osakesijoittaja todennäköisesti löytää, kun analysoi ensin mitä korkokäyrä kuvastaa reaalitaloudesta ja peilaa sitä osakesijoitusten arvostustasoon.

Analysoidaan siitä huolimatta korkokäyrän ja osakemarkkinoiden välistä suhdetta vielä hieman tarkemmin. Nouseva korkokäyrä on yleisesti ottaen mannaa arvoyhtiöille ja syklisille yrityksille, jotka hyötyvät talouden aktiviteetin kohentumisesta. Sektoreista parhaiten pärjää finanssi ja erityisesti pankit, joiden korkokate paranee korkokäyrän noustessa.

Kuvio 2. Yhdysvaltain 10 vuoden ja 2 vuoden valtionlainojen tuottoero indikoi vahvaa talouskasvua vuodelle 2021.

Inflaatio-odotukset lasketaan korkomarkkinoilta

Inflaatio eli kuluttajahintaindeksin muutos on monen sijoittajan suurin peikko vuonna 2021. Inflaatio itsessään ei ole paha juttu, vaan lähellä keskuspankkien kahden prosentin luokkaa oleva vuotuinen inflaatio on sekä sijoittajalle että taloudelle iloinen asia. Se pitää talouden rattaat pyörimässä ja syö kivasti velkojen reaaliarvoa. Kumpikin on sitä, mitä globaali talous nykytilanteessa kaipaa.

Odottamaton ja voimakas selvästi yli tavoitetason inflaatio on sitä vastoin sekä keskuspankin että sijoittajan painajainen. Nykytilanteessa se tarkoittaisi Yhdysvalloissa ja monissa muissa maissa tasapainottelua korkotason ja ennätyssuuren velkakuorman välillä. Liian nopeat koronnostot uhkaisivat hyydyttää talouden, kun rahan hinta kallistuisi ja valtioiden rahoituskustannukset kohoaisivat kenties kestämättömälle tasolle. Ohjauskoron pitäminen matalalla taas saattaisi ylikuumentaa talouden ja aiheuttaa sen vuoksi matalasuhdanteen.

Sijoittajan onneksi lyhytaikainen yli tavoitetason oleva inflaatio on markkinoilla jo hinnoiteltu. Suuremman laskumarkkinan aikaansaamiseksi inflaation pitäisi jäädä pidemmäksi aikaa kuin muutamaksi kuukaudeksi merkittävästi Fedin tavoitetta korkeammaksi. Todennäköisesti siihen ei vielä riitä pelkkä kysynnän elpyminen koronarajoitusten purkautuessa, vaan se vaatisi toteutuessaan takkuamista hyödykkeiden tarjontapuolella.

Inflaation kohoamisesta on jo nähtävissä sekä kysyntä- että tarjontapuolen aiheuttamia muutoksia. Energian ja ruoan hinta ovat nousseet voimakkaasti viime kuukausien aikana. Energian hintaan on hinnoiteltu jo paljon hyvää kysynnän elpymisen suhteen. Ruoan hinnan kallistuminen johtuu energian hinnan nousun aikaansaamasta kuljetuskustannusten kohoamisesta sekä pandemian vuoksi asetettujen rajoitusten negatiivisesti tarjontaan vaikuttavista tekijöistä.

Sijoittajan näkökulmasta parasta inflaatiosuojaa osakemarkkinoilla tuovat yleensä inflaation lähteitä sisältävät sektorit tai toimialat. Käytännössä se tarkoittaa sijoittamista energiayhtiöihin, kaivosyhtiöihin, maatalousalan yrityksiin tai kiinteistöalan toimijoihin.

Yhtiökohtainen inflaatioriski riippuu sitä vastoin yhtiön hinnoitteluvoimasta siirtää kohoavat kuluttajahinnat tuotteen tai palvelun myyntihintaan. Hinnoitteluvoimaan vaikuttavat yhtiön toimiala ja sen kilpailutilanne, toimialan kapasiteetti, markkinaosuuden kehitys, palvelun tai tuotteen erottuvuus ja tarpeellisuus, sekä sen lisäarvo asiakkaalle suhteessa kilpailijoiden tuotteisiin tai palveluihin. Yksi keskeinen kvantitatiivinen tunnusluku kilpailuetua analysoitaessa on yhtiön vuodesta toiseen saavuttama korkea investoidun pääoman tuotto (ROIC) suhteessa kilpailijoihin.

Kuvio 3. USA:n inflaatio-odotukset.

Kommentoi

Jätä viesti

Sähköpostiosoitettasi ei julkaista. Pakolliset kentät on merkitty *

Ylös