Paluu keskimääräisiin arvostuskertoimiin toteutuu vain, jos talous kääntyy takaisin nousu-uralle.
Osakemarkkinoiden arvostustasojen vertailussa käytetään yleensä indeksin P/E-lukua (tai Shillerin P/E-lukua). Tutkimukset ovat osoittaneet, että erot osakeindeksien P/E-luvussa ovat selittäneet vahvasti seuraavan 10 vuoden tuottokehitystä. Näin ollen ajankohdat, jolloin markkinoiden P/E-luku on ollut historiallista mediaania matalampi (ts. E/P-luku eli tulostuotto on ollut markkinoita korkeampi), ovat osoittautuneet otollisiksi ajankohdiksi ostaa osakkeita.
Yhdysvaltojen seuratuimman osakeindeksi S&P 500-luvun toteutuneiden tulosten perusteella laskettu P/E-luku oli viime perjantaina 17.4.2020 kaupankäynnin päätteeksi tasolla 20,6. Vertailun vuoksi viimeisen viiden vuoden (tarkka aikaväli 1.1.2015-1.4.2020) kuukausidatalla lasketun P/E-luvun mediaani oli 22,5. Pidemmän aikavälin (vuosien 1985-2019) S&P 500 -indeksin yhtiöiden mediaani oli 20,1.
P/E-luku heijastaa myös muutoksia korkotasossa
P/E-luvun vertailukelpoisuutta eri aikajaksojen välillä heikentää muutokset korkotasossa. Historian saatossa korkotason ja P/E-luvun välillä on ollut yleensä negatiivinen korrelaatio. Tämä tarkoittaa sitä, että korkean korkotason aikana osakkeet ovat olleet keskimäärin edullisemmin hinnoiteltuja verrattuna matalamman korkotason markkinaympäristöön. Negatiivinen korrelaatio johtuu siitä, että sijoittajien tuottovaatimus kasvaa korkotason noustessa, mikä johtaa osakkeiden halventumiseen muiden tekijöiden pysyessä ennallaan.
S&P 500 -indeksin tulostuoton (P/E-luvun käänteisluvun) ja korkotason välinen korrelaatio oli merkittävä vielä ennen finanssikriisiä aikavälillä 1.1.1985-1.12.2007. Korrelaatiokerroin S&P 500 -indeksin tulostuoton ja Yhdysvaltain 10 vuoden valtionlainan tuoton välillä oli 0,48. Kyseisellä aikavälillä muutokset valtionlainan tuotoissa onnistuivat selittämään 69,5 prosenttia arvostustason muutoksista.
Finanssikriisin jälkeen muutokset korkotasossa eivät ole enää onnistuneet selittämään arvostuskertoimien eroja. Analysoin finanssikriisin jälkeistä aikaa käsittelevässä tutkimuksessani aikavälejä 1.1.2012-1.4.2020 ja 1.1.2015-1.4.2020. Muutokset korkotasossa eivät selittäneet tilastollisesti merkittävästi arvostustasojen muutoksia kummallakaan aikavälillä.
S&P 500 -indeksin ja tulostuoton välinen korrelaatio oli vuodesta 2015 alkaen kuluvan vuoden huhtikuun saakka lähes olematon 0,008. Alla oleva kuvio havainnollistaa korkojen ja tulostuoton välisen suhteen olleen heikko viime vuosien aikana.
S&P 500 -indeksin nousuvara nykytasoilta noin 15 prosenttia taantuman hellittäessä
Jos tarkastellaan ainoastaan muutoksia arvostuskertoimissa, S&P 500 -indeksin P/E-luvussa ja tuotossa on nousuvaraa noin 10 prosenttia (9,1 prosenttia tarkalleen ottaen) verrattuna vuoden 2015 alusta lasketun P/E-luvun mediaaniin.
Huomioin kuitenkin arvostuskertoimen nousupotentiaalissa myös nykyisen korkotason (USA:n valtionlainan tuotto oli 0,65 prosenttia viime perjantaina 17.4.2020) historiaan verrattuna. Historiallisen matala korkotaso oikeuttaa normaalitilanteessa keskimääräistä korkeampiin arvostuskertoimiin. Viimeisen viiden vuoden aikana (alkaen 1.1.2015), USA:n 10 vuoden valtionlainan tuoton mediaani oli 2,20 prosenttia. Ottaen huomioon viimeisten vuosien heikon korkotason muutosten selityskyvyn, tuottoero USA:n valtionlainan mediaanituoton ja nykyisen tuottotason välillä oikeuttaa 5 prosentin kohoamiseen arvostustasossa.
Näin ollen talouden mahdollisesti normalisoituessa seuraavan vuoden tai viimeistään kahden vuoden aikana, S&P 500 -indeksin nousuvara on noin 15 prosenttia nykyisestä 2875 pisteestä noin 3300 pisteeseen. Sijoittajan kannattaa kuitenkin huomioida, että paluu keskimääräisiin arvostuskertoimiin toteutuu vain, jos talous kääntyy takaisin nousu-uralle.
Tämän hetken markkinatilanteen huomioiden noin 15 prosentin nousuvaraa ei voi pitää houkuttelevana, kun huomioidaan tuoton ja riskin välinen suhde. Näin ollen vahvin kurssinousu osakemarkkinoilla on kurssilaskun jälkeen todennäköisesti jo koettu, kun nousun myötä taantumahinnoittelu ja matala arvostustaso on tältä erää takana.
