Korrelaation kasvu lisää portfolion riskiä.
Osakemarkkinoiden nousu on ollut vahvaa viime kuukausina. Markkina-arvoltaan suurimpien listattujen amerikkalaisyhtiöiden kehitystä kuvaava S&P 500 -indeksi on tuottanut noin 16 prosenttia lokakuun lopusta alkaen. Samalla aikavälillä Helsingin pörssin yleisindeksi, OMX Helsinki PI, on noussut noin 12 prosenttia.
Amerikkalaisyhtiöiden vahvan kurssikehityksen taustalla on markkinakorkojen lasku. Sijoittajat odottavat Fedin laskevan ohjauskorkoa kuluvan vuoden aikana. Esimerkiksi Yhdysvaltain 10-vuotisen valtionlainan tuotto kävi lokakuussa viiden prosentin tuntumassa. Se on enää noin 3,9 prosenttia.
S&P 500 -indeksin ja Yhdysvaltain joukkolainojen tuottojen välinen korrelaatio on noussut syksyn aikana viimeisen 40 vuoden huipputasolle. Rullaava kolmen vuoden korrelaatio S&P 500 -indeksin ja Yhdysvaltain joukkolainamarkkinan kehitystä kuvaavan Bloomberg U.S. Aggregate Bond -indeksin välillä oli joulukuun lopussa peräti 0,68.
Markkina-arvoilla mitattuna noin 66 prosenttia S&P 500 -indeksin yhtiöistä korreloi positiivisesti Yhdysvaltain 10-vuotisen valtionlainan kanssa. MSCI World -indeksin osalta lukema on noin 60 prosenttia. Kyseinen korrelaatio on laskettu viiden vuoden rullaavien tuottojen perusteella.
Korrelaation kasvu indikoi, että osakemarkkina uskoo inflaation hidastuvan Fedin tavoitetasolle ilman taantumaa (”soft landing”) tai vähintään siihen, että taantuma vältetään (”no landing”).
Inflaatiokehitys on ollut talouskasvua merkittävämpi osakekurssiajuri, koska talouskasvu on säilynyt suhteellisen tasaisena Yhdysvalloissa, mutta Fedin tavoitetta korkeampi inflaatio on nähty riskinä markkinakehityksen kannalta. Osakemarkkinoiden hinnoitteluun on siis vaikuttanut ennen kaikkea muutokset diskonttokorossa, ei niinkään yhtiöiden odotetuissa kassavirroissa.
Viimeisen kahden vuosikymmenen aikana osakkeiden ja valtionlainojen välinen korrelaatio oli enimmäkseen negatiivinen. Silloin inflaatio ei ollut keskeinen riski markkinoilla. Sijoittajien huomio keskittyi talouskasvuun ja sen myötä osakkeiden hinnoittelumallien osoittajaan eli odotettuihin kassavirtoihin.
Sijoittajien huomio voisi siirtyä nykytilanteessa takaisin talouskasvuun, jos esimerkiksi talouskasvu yllättäisi negatiivisesti ja sen vuoksi taantumasta tulisi markkinoiden perusskenaario. Siinä tilanteessa sijoittajien odotukset yhtiöiden tulevista kassavirroista laskisivat ja osakkeet halpenisivat, mutta valtionlainat tuottaisivat plussaa koronlaskuodotusten kasvaessa inflaatio-odotusten laskun vuoksi.
Mitä vaikutuksia korrelaation kasvulla on portfolion kannalta?
Osakkeiden ja korkojen välisen korrelaation kasvu tarkoittaa sitä, että niitä sisältävän sijoitussalkun hajautushyöty pienenee. Portfolion odotettu volatiliteetti eli riski kasvaa korrelaation nousun mukana.
Tutkimuksissa on huomattu, että esimerkiksi osakkeita ja korkoja sisältävän 60/40-portfolion odotettu volatiliteetti kasvaa noin 20 prosenttia, jos osakkeiden ja korkojen välinen korrelaatio nousee -0,5:sta +0,5:een. Korrelaation nousun vuoksi sijoittajan tulisi pienentää osakeallokaatiota noin 13 prosenttiyksiköllä, jotta riski pysyisi ennallaan. Se heikentäisi sijoitussalkun tuotto-odotusta. Laskelmissa oletettiin, että osakemarkkinan volatiliteetti olisi 15 prosenttia ja korkomarkkinan neljä prosenttia.
Huomionarvoista on, että esimerkiksi valtionlainamarkkinoiden volatiliteetti vaihtelee merkittävästi valtionlainan maturiteetin mukaan. Pitkien Yhdysvaltojen valtionlainojen volatiliteetti on ollut pitkällä aikavälillä keskimäärin noin kahdeksan prosenttia ja lyhyiden valtionlainojen lähellä neljää prosenttia.
Sijoittajan kannalta erinomainen uutinen kuitenkin on, että valtionlainojen paras ominaisuus on todennäköisesti ennallaan. Ne tuovat hajautushyötyä ja suojaa sijoitussalkkuun silloin kun sitä eniten tarvitaan eli esimerkiksi pörssiromahdusten aikana. Silloin muiden omaisuusluokkien kuten osakkeiden, hyödykkeiden ja kiinteistöjen välinen korrelaatio kasvaa ja siksi niiden hajautushyöty heikkenee.
Osakemarkkinoiden sektorien välillä on eroja
Yhdysvaltain osakemarkkinan sektoreista yhdyskuntahyödyke- ja päivittäistavara-alan osakkeet ovat korreloineet eniten USA:n valtionlainamarkkinan kanssa viime vuosikymmeninä ja erityisesti 1980- ja 1990-luvulla. Sille on järkevä selitys. Kyseiset sektorit ovat monille sijoittajille valtionlainojen substituutteja, koska niiden kassavirta on tasaista ja osinkotuotto on keskimäärin kilpailukykyinen.
Sitä vastoin S&P 500 -indeksin 11:sta sektorista teollisuuden ja energia-alan osakkeiden ja valtionlainojen tuoton korrelaatio on ollut historiallisesti matalin. Se johtuu siitä, että inflaatiokehitys on merkittävä ajuri kyseisten sektorien kannalta. Esimerkiksi energiasektorin osakkeet kallistuvat tyypillisesti inflaation kiihtyessä.
Sijoitustyyleistä kasvu on korreloinut arvoa enemmän valtionlainamarkkinan kanssa viimeisen noin 10 vuoden aikana. Niin ei ole kuitenkaan ollut aina, sillä arvo korreloi kasvua enemmän valtionlainamarkkinan kanssa muun muassa 1980-luvulta 2010-luvun alkuun saakka. Yleisesti ottaen erot arvon ja kasvun korrelaatiokertoimissa ovat kuitenkin pienempiä kuin osakemarkkinoiden sektorien välillä.
Yksi selitys kasvuosakkeiden ja valtionlainojen korrelaation kasvulle saattaa olla se, että sijoittajien odotukset kasvuyhtiöiden tulevista kassavirroista ovat kohonneet. Odotukset saattavat olla ylioptimistisia, koska tutkimuksissa on huomattu, että historiallisesti arvo- ja kasvuyhtiöiden kassavirtojen kasvu ei poikkea merkittävästi toisistaan viiden vuoden jälkeen.
