Yhdysvalloissa passiivisissa osakerahastoissa on nyt ensimmäistä kertaa enemmän varallisuutta kuin aktiivisesti hallinnoidussa osakerahastoissa (4,27 vs 4,25 biljoonaa dollaria (tuhat miljardia). Vertailun vuoksi Yhdysvaltojen koko rahastomarkkina oli noin 19 biljoonaa dollaria vuonna 2016.
The Big Short elokuvastakin tuttu Michael Burry, joka juuri ennen vuoden 2008 finanssikriisin alkua myi lyhyeksi asuntovakuudellisia lainoja (niin sanottuja CDO:ita, collateralized debt instruments) uskoo, että ETF rahastoissa piilee vastaavanlainen kupla.
Burryn mielestä ETF rahastojen suosion myötä sekä korko- että osakemarkkinoiden hinnat ovat vinoutuneet kahdesta syystä. Ensinnäkin koska rahaa päätyy arvopapereihin passiivisten rahastojen kautta yksittäisen arvopaperin arvostustasoja huomioimatta. Toiseksi lähinnä kasvaneen likviditeettiriski takia.
Aktiivista näkemystä myös passiivisesti
Passiivisissa rahastossa ei tosiaan vaivata päätä seurattavan indeksin osakkeiden arvostustasoja arvioimalla. Kun passiiviseen (indeksi-)rahastoa merkitään, varat sijoitetaan indeksissä oleviin osakkeisiin samoilla painoilla kuin mitä indeksissä on.
Indeksirahastoista puhuttaessa kuitenkin usein unohdetaan, että käsite ”passiivinen rahasto” tai ”indeksirahasto” (usein nämä ovat lisäksi pörssilistattuja, niin sanottuja ETF -rahastoja) on yhä häilyvämpi käsite. Indeksirahastot ovat kasvavassa määrin tiettyyn passiiviseen strategiaanerikoistuneita, yleiseen markkinaan nähden aktiivista näkemystä toteuttavia rahastoja.
Indeksejä arvioidaan maailmasta löytyvän 3,3 miljoonaa, eli 70 kertaa enemmän kuin pörssilistattuja osakkeita, joita Maailmanpankin mukaan on 43 342 kappaletta. Lisäksi maailmasta löytyy yhteensä 7 774 ETF/ETP tuotetta 412 liikkeeseenlaskijalta, 71 pörssiin listattuna, 58 maassa.
Osakemarkkinaindeksien kuten OMXH25, DAX ja S&P500 lisäksi löytyy rahastoja, joiden salkuissa on ainoastaan tiettyjä ominaisuuksia omaavia osakkeita. Tällaisia voivat esimerkiksi olla Faman ja Frenchin tutkimusten mukaisesti parempia tuottoja tuottavista, pienemmistä ja P/B -mielessä halvemmista osakkeista koostuva indeksirahasto, kestävää kehitystä kunnioittavia yrityksiä tai jotakin megatrendiä hyödyntävät rahastot.
Sama riski, eri paketti
Se, että yksittäisistä arvopapereista koostuvat markkinat paketoidaan tietyn strategian mukaisiksi valmiiksi kokonaisuuksiksi ei varsinaisesti muuta riskikeskittymiä (kunhan indeksirahastoissa olevat varat on sijoitettu fyysisiin osakkeisiin). Ainoa ero indeksirahastoita edeltävään aikaan on se, että nämä tietyt ominaisuudet omaavat varallisuuskeskittymät ovat nykyään julkisia.
Ennen vanhaan tietyn sijoitusstrategian mukaisesti sijoitetut varat löytyivät kunkin arvopaperisalkuista. Riskikeskittymiä on siten aina ollut. CDO:n osalta ongelma oli siinä, ettei tiedetty mitä kyseinen CDO piti sisällään.
Voidaan jopa sanoa, että tietyt hinnoitteluvirheet ovat indeksirahastojen aikaansaaman ”päivänvalon takia” poistumassa markkinoilta juuri indeksirahastojen takia.
Lisäksi on hyvä pitää mielessä, että edelleen puolet rahastoihin sijoitetusta varallisuudesta yrittää etsiä alihinnoiteltuja osakkeita osakemarkkinoilta. Tämän lisäksi vielä sitten myös suoraan sijoitettu varallisuus. On vaikea sanoa mikä suhteellinen määrä aktiivisesti hallinnoituja varoja tarvitaan, että markkinat olisivat tehokkaita hinnoittelemaan osakkeet ”tarpeeksi oikein”.
Markkinoilla puhutaan paljon myös siitä, ettei markkinat hinnoittele riskiä oikein. Tämän perimmäinen syyllinen löytyy kuitenkin eri osoitteesta, eli alhaisesta korkotasosta ja keskuspankkien harrastamasta määrällisestä elvytyksestä.
Kasvanut likviditeettiriski?
Berryn huoli lisääntyneestä likviditeettiriskistä on mielestäni hieman aiheellisempi. On mahdollista, että ETF:en myötä kaupankäynti on vilkkaampaa kuin ETF:en alla olevilla yksittäisillä osakkeilla olisi, jos ETF:iä ei olisi. Tältä osin likviditeettiriski, eli riski siitä ettei arvopaperikauppaa saa toteutettua vallitseviin hintoihin jossain markkinatilanteessa on voinut lisääntyä hieman.
Lisäksi on ilmeistä, että väliaikaisia likviditeettiongelmia syntyy niinä päivinä kun osakkeet tulevat tai lähtevät indeksirahaston vertailuindeksistä. Silloin kaikki kyseistä indeksiä seuraavat rahastot yrittävät ostaa ja/tai myydä samoja osakkeita samana päivänä. Mitä seuratumpi indeksi, sitä suurempi ongelma. Tätäkin ongelmaa hallitaan eri tavoin.
Pörssiromahdusten suhteen indeksirahastot eivät ole kasvattaneet likviditeettiriskiä. Pörssiromahduksessa pörssiä romahduttaa ostajien puute. Oli arvopaperi mikä tahansa.
Vaikka varsinkin epälikvideimmät arvopaperit pörssiromahduksissa helposti saavat vielä enemmän kyytiä, ei ole väliä missä muodossa näitä epälikvidejä arvopapereita omistaa. Omistit epälikvidejä osakkeita sitten suoraan tai esimerkiksi Small Cap indeksirahaston kautta lopputulos on lyhyellä aikavälillä sama. Alas tullaan.
Toisaalta synteettisten ja optimoitujen indeksirahastojen hallinnoimisessa, epälikvideimpiä osakkeita ei välttämättä huomioida ollenkaan. Tämä osaltaan keventää kaupankäyntiruuhkaa epälikvidempien osakkeiden osalta (Synteettisten rahastojen replikointiin ja rakenteisiin liittyvät riskit ovat yhtälailla ei-toivottuja pitkäaikaissäästäjän osalta).
Yhteenveto
Indeksirahastojen synnyttämistä haitoista on puhuttu siitä lähtien kun indeksirahastot yleistyivät 2000-luvun taitteen jälkeen. Vaikka jopa indeksirahastojen isä, John C. Bogle on kantanut huolta indeksirahastojen mahdollisesti aiheuttamista ongelmista, äänekkäimmät kriitikot olivat ja ovat edelleen aktiivisesti hallinnoitujen varojen edustajia. Myös Burry lukeutuu tähän porukkaan.
On kuitenkin hyvä, että keskustelua käydään. Pitkäaikaissäästäjälle kustannustehokkaat indeksirahastot, varsinkin pörssilistattuina ETF -rahastoina, ovat ylivoimaisesti tehokkain tapa tulouttaa itselleen mahdollisimman paljon osakemarkkinoiden tarjoamasta tuotosta. Oli kyseisen ETF:n strategia sitten mikä tahansa.
