Aktiiviseen salkunhoitoon perustuvien perinteisten sijoitusrahastojen toiminta on viime vuosina ollut kasvavan kritiikin kohteena.
Sijoitusrahastoja on kritisoitu kolmesta asiasta: liian suurista kuluista, kaappi-indeksoinnista ja kykenemättömyydestä saavuttaa kestävästi ylituottoa suhteessa vertailuindeksiin.
Esimerkiksi Index Varainhoidon toteuttamassa selvityksessä havaittiin lähes 70 prosenttia rahastoista hävinneen kohdemarkkinansa tuotolle. Suomalaisten sijoitusrahastojen tuotot jäivät vuonna 2017 keskimäärin 1,5 prosenttia vastaavaa markkinatuottoa heikommiksi.
Ennen kuin alhaisten hallinnointipalkkioiden pörssinoteerattuja indeksirahastoja eli ETF-rahastoja oli markkinoilla, oli sijoitusrahastojen elämä helppoa. Rahastolle riitti, että se pystyi valitsemaan sijoitussalkkuunsa keskimäärin kilpailijoita tuottavampia osakkeita.
Sen jälkeen kun ETF:t vyöryivät markkinoille, aktiivisesti hoidettujen sijoitusrahastojen työ kävi tukalammaksi.
Kun yhä suurempi osa osakemarkkinoiden pääomavirroista liikkuu ETF:ien kautta, ei riitä, että aktiivinen sijoitusrahasto voittaa kilpailevat rahastot tai indeksin. Nyt rahaston pitäisi lyödä myös pörssinoteeratut indeksirahastot.
Se onkin haastavaa, sillä sijoitusrahaston pitäisi pystyä voittamaan indeksirahastot kulujen jälkeen.
USA Todayn mukaan osakkeisiin sijoittavien aktiivisesti hoidettujen sijoitusrahastojen kulut ovat Yhdysvalloissa keskimäärin 1,28 prosenttia vuonna 2016. ETF-rahastojen keskimääräiset kulut ovat vain 0,52 prosenttia keskimäärin. Markkinoilta löytyy pörssinoteerattuja indeksirahastoja, joiden kulut ovat vain 0,2 prosenttia.
Laumakäyttäytyminen heikentää tuloksia
Vaikeus löytää huipputuottoisia voittajaosakkeita on johtanut valitettavaan rahastomaailman lieveilmiöön: kaappi-indeksointiin.
Kaappi- tai piiloindeksointi tarkoittaa sitä, että aktiivisesti hoidettuina myydyt rahastot sisältävät käytännössä pitkälti samoja osakkeita samoilla painotuksilla kuin niiden vertailuindeksit. Rahastoanalyysejä tarjoavan Morningstar kertoi taannoin tutkimustuloksistaan, joiden mukaan noin 20 prosenttia Eurooppa-osakerahastoista suurten yhtiöiden luokissa on kaappi-indeksirahastoja.
Laumakäyttäytyminen on tyypillistä aktiivisesti hoidettujen sijoitusrahastojen salkunhoitajille, toteaa rahoituksen dosentti Hannu Kahra Oulun yliopiston kauppakorkeakoulusta. Sijoitusrahastojen toimintaa arvioidaan Kahran mukaan usein vuoden välein, jolloin pitkäjänteinen sijoittaminen ei ole mahdollista.
”Salkunhoitajilla on maineriski ja riski työpaikan menettämisestä. Tämä johtaa laumakäyttäytymiseen, josta käytetään nimitystä kaappi-indeksointi. Rahaston vertailuindeksi on salkunhoitajan viiteryhmä. Monet aktiivisesti hoidetut rahastot seuraavat vertailuindeksiä, häviten sille keskimäärin rahaston hoidosta perittävien kustannusten verran. Salkunhoitajien on kuitenkin osoitettava aktiivisuutensa kierrättämällä salkun sisältöä tarpeettomasti. Tästä ei koidu todellista hyötyä – ainoastaan tarpeettomia kustannuksia”, Kahra toteaa.
Aina aika-ajoin löytyy kuitenkin tutkimuksia, jotka antavat ainakin osittaista tukea aktiivisen salkunhoidon sijoitusrahastoille.
Rahastotutkimusyhtiö Morningstarin tuore tutkimus kertoo jälleen aktiivisen salkunhoidon kehnosta menestyksestä.
Tutkimuksessa eriteltiin rahastojen tuotot ennen ja jälkeen kulujen 12 Eurooppa-osakerahastojen luokassa. Morningstarin vertailu tehtiin viiden vuoden liukuvilla jaksoilla 2002-2018.
Kun rahastojen kulut otetaan huomioon, olivat tulokset ovat niin murheellisia, kuin on totuttu rahastotutkimuksissa aiemminkin havaitsemaan: Keskimääräinen rahasto jäi useimmissa luokissa indeksille vuosituotoissa noin prosentin.
Tutkimuksessa rahastokulujen merkitys nousee tärkeäksi seikaksi. Tutkimuksessa käytettiin kulumittarina tyypillisiä yksityissijoittajien kuluja, joihin sisältyy jakelupalkkio. Jos sijoittaja pystyy ostamaan rahastoa alemmilla palkkioilla, mahdollisuudet voittaa indeksi nousevat tutkimuksen mukaan selvästi.
Eloonjäämisharha antaa liian ruusuisen kuvan rahastotuotoista
Rahastosijoittajan kannattaa myös huomioida, että rahastojen tuottolukuihin liittyy niin sanottu eloonjäämisharha.
Eloonjäämisharhalla tarkoitetaan rahastomaailman ilmiötä, jonka mukaan sijoitusrahastojen keskimääräiset tuotot näyttävät todellista paremmilta siksi, että rahastoyhtiössä näyttäisi olevaa taipumusta lopettaa vähin äänin huonosti menestyneitä rahastoja. Rahastojen tuottovertailuista siis puuttuvat useat heikosti menestyneet ja lopetetut rahastot.
Kun tarkastellaan tällä hetkellä markkinoilla olevien rahastojen tuottoja, ovat heikosti menestyneet rahastot tarkastelun ulkopuolella.
Amerikkalaistutkijat Elton, Gruber ja Blake selvittivät vuonna 1996 eloonjäämisharhan suuruutta USA:n rahastomarkkinoilla. Tutkijat mittasivat harhaa vertaamalla elossa olevien rahastojen keskimääräisiä tuottoja kaikkien rahastojen (sisältäen siis myös lopetetut) tuottoihin. Tutkijoiden mukaan eloonjäämisharhan suuruus oli noin 0,9 prosenttia vuosittain.
Rahastojen korkea vaihtuvuus viittaa juuri siihen, että rahastoyhtiöt tuovat markkinoille kokeilumielessä uusia ”innovatiivisia” tuotteita. Jos uusi konsepti ei toimi, vedetään se vähin äänin pois markkinoilta.
Morningstarin mukaan eloonjääminen on kulujen ohella tärkeä huomioitava tutkimuksissa. Eloonjäämisharha alentaa rahastosijoittajan todennäköisyyttä osua ylituottoa synnyttävään rahastoon satunnaisella ajanjaksolla.
Pohjimmiltaan sijoitusrahastojen lähes ylitsepääsemättömän haasteen tiellä on sijoitusmarkkinoiden perustavanlaatuinen ilmiö, jota vastaan on vaikea taistella.
Kyse on markkinoiden tehokkuudesta.
Jos sijoitusmarkkinoiden hinnoittelumekanismi on tehokas, heijastuu kaikki tuottojen kannalta oleellinen informaatio nopeasti osakkeiden hintoihin. Tällöin kovallakaan analyysillä ei ole mahdollista saavuttaa indeksituottoa kovempaa tuottoa muutoin kuin lisäämällä sijoitussalkun riskitasoa.
