Indeksisijoittamista markkinoidaan usein yksinkertaisimpana mahdollisena tapana sijoittaa osakkeisiin. Osta rahasto, joka seuraa laajaa markkinaindeksiä, ja unohda.
Tämän ajattelun taustalla on oletus, että sijoittaja saa ikään kuin neutraalin leikkauksen koko markkinasta ilman minkäänlaista näkemyksenottoa yksittäisiin osakkeisiin.
Oletus ei kuitenkaan pidä paikkaansa.
Valtaosa osakeindeksirahastoista ja osake-ETF:istä seuraa markkina-arvopainotettuja indeksejä. Se tarkoittaa, että kunkin osakkeen paino indeksissä määräytyy yhtiön markkina-arvon mukaan suhteessa muihin indeksin yhtiöihin. Mitä suurempi yhtiön markkina-arvo, sitä suurempi paino.
Rakenne vaikuttaa ensi silmäyksellä neutraalilta, mutta sen sisäänrakennettu dynamiikka on kaikkea muuta.
Kun osakkeen kurssi nousee, yhtiön markkina-arvo kasvaa ja sen paino indeksissä nousee automaattisesti. Indeksirahasto ostaa kyseistä osaketta lisää seuraavassa tasapainotuksessa, tai vaihtoehtoisesti uudet rahastoon virtaavat rahat ohjautuvat suhteellisesti enemmän juuri tähän osakkeeseen. Vastaavasti laskeneiden osakkeiden paino pienenee ja niihin kohdistuu vähemmän ostopainetta.
Mekanismi on tuttu kenelle tahansa, joka tuntee aktiivisen salkunhoidon perusstrategioita. Kyseessä on momentum-sijoittaminen puhtaimmillaan.
Tosin harva indeksisijoittaja mieltää asiaa näin. Rahastoyhtiöiden markkinoinnissa korostetaan hajautusta, kustannustehokkuutta ja passiivisuutta.
Sitä, että indeksirahaston sisällä tapahtuu jatkuvaa ja järjestelmällistä painonsiirtoa voittajaosakkeisiin, ei juuri tuoda esiin.
Voittajiin luottavan strategian juuret
Ajatus on yksinkertainen ja todennettu lukuisissa akateemisissa tutkimuksissa vuosikymmenten aikana. Hiljattain hyvin tuottaneet osakkeet jatkavat todennäköisemmin nousuaan, ja heikosti tuottaneet puolestaan jatkavat laskuaan.
Ilmiö on yksi tunnetuimmista ja kestävimmistä osakemarkkinoiden anomalioista, jota tehokkaiden markkinoiden hypoteesi ei pysty tyydyttävästi selittämään.
Käytännön tasolla momentum-strategia toimii yksinkertaisesti. Salkunhoitaja ostaa osakkeita, joiden kurssi on noussut voimakkaasti esimerkiksi viimeisen 6–12 kuukauden aikana, ja myy tai alipainottaa heikosti tuottaneita. Strategiaa noudatetaan systemaattisesti, usein kvantitatiivisten mallien avulla.
Jo 1990-luvulla Mark Carhart esitti nelifaktorimallin, jossa momentum oli tuottofaktorina markkinariskin, koon ja arvon rinnalla. Akateemisessa rahoitustutkimuksessa ilmiö vakiintui nopeasti osaksi valtavirtaa.
Jopa Eugene Fama, tehokkaiden markkinoiden hypoteesin isähahmo, päätyi yhdessä Kenneth Frenchin kanssa sisällyttämään momentumin omiin mallihinnoittelumalleihinsa, vaikka Fama piti ilmiötä pitkään ongelmallisena, koska se sopi huonosti hänen viitekehykseensä.
Strategian akilleenkantapää on sen alttius äkillisille käänteille. Kun markkinasentimentti vaihtuu nopeasti, entiset voittajat voivat romahtaa rajusti ja häviäjät nousta. Näitä niin sanottuja momentum crash -tilanteita on nähty erityisesti finanssikriisien yhteydessä.
Indeksin piilomekanismi
Palataan indeksirahastoihin. Markkina-arvopainotettu indeksi ei tietenkään toteuta momentum-strategiaa tietoisesti. Mitään signaalimallia tai takaisintestausta ei ole. Silti lopputulos on rakenteellisesti hyvin samankaltainen, koska painotusten muutokset seuraavat toteutuneita kurssimuutoksia.
Ero perinteiseen momentum-strategiaan on lähinnä siinä, ettei markkina-arvopainotteinen indeksi koskaan leikkaa häviäjiä kokonaan pois. Se ainoastaan pienentää niiden suhteellista painoa.
Voittajien puolella vaikutus on sen sijaan voimakkaampi, koska yhdenkin osakkeen paino voi paisua hyvin suureksi, jos kurssinousu on riittävän pitkäkestoinen.
S&P 500 -indeksin painorakenne viime vuosina havainnollistaa tätä selvästi.
Suurten teknologiayhtiöiden kurssirallien seurauksena kourallinen yksittäisiä jättiyhtiöitä on kasvanut hallitsemaan indeksin kokonaistuottoa tavalla, joka olisi ollut vaikeasti kuviteltavissa vielä kymmenen vuotta sitten.
Indeksisijoittaja, joka kuvitteli ostavansa laajasti hajautettua markkinaportfoliota, kantaakin todellisuudessa hyvin keskittynyttä riskiä.
Merkittävin käytännön seuraus piilee juuri tässä: indeksisijoittajan salkun riskiprofiili muuttuu jatkuvasti markkinaliikkeiden mukana ilman, että sijoittaja tekee mitään aktiivista päätöstä. Noususuhdanteessa salkku keskittyy yhä harvempiin suuriin voittajiin, ja todellinen hajautushyöty rapautuu.
Vaihtoehto on olemassa, mutta se ei myy
Markkinoilla on tarjolla indeksirahastoja, jotka painottavat osakkeita toisin kuin markkina-arvon mukaan.
Tasapainotetut indeksit antavat jokaiselle yhtiölle saman painon ja tasapainottavat salkun säännöllisin väliajoin. Tämä tarkoittaa mekaanisesti sitä, että nousseiden osakkeiden painoa leikataan ja laskeneiden kasvatetaan, mikä on momentum-strategian peilikuva.
Tasapainotettu indeksi on rakenteeltaan lähempänä niin sanottua kontrarian-strategiaa, jossa ostetaan aliarvostettuja tai epäsuosittuja osakkeita. Historiallisesti tasapainotetut indeksit ovat toisinaan tuottaneet markkina-arvopainotettuja paremmin, erityisesti markkinakäänteiden jälkeen, kun edellisen syklin voittajaosakkeet menettävät suosionsa.
Sijoittajien enemmistö päätyy silti markkina-arvopainotettuihin rahastoihin.
Syitä on useita. Ne ovat likvidimpiä, halvempia ja ennen kaikkea tutumpia. Kun puhutaan S&P 500 -indeksistä tai MSCI World -indeksistä, tarkoitetaan lähes aina markkina-arvopainotettua versiota.
Rahastoyhtiöillä ei ole erityistä kannustinta nostaa aihetta esiin. Markkina-arvopainotetut indeksirahastot ovat toimialan suurin tulovirta, ja niiden markkinointi perustuu nimenomaan yksinkertaisuuden ja hajauttamisen lupaukseen.
Sen myöntäminen, että tuote sisältää rakenteellisen momentum-vinouman, tekisi tarinasta monimutkaisemman.
Ei oikein eikä väärin
Rakenteellinen vinouma ei tee markkina-arvopainotetusta indeksisijoittamisesta huonoa strategiaa. Historiallisesti momentum on tuottanut positiivista lisätuottoa pitkällä aikavälillä, joskin suurella vaihtelulla.
Ongelma on vain ja ainoastaan siinä, ettei sijoittaja ehkä tiedosta, mihin hän todellisuudessa altistuu.
Tietoisuus muuttaa suhtautumista riskiin. Jos indeksisijoittaja ymmärtää, että hänen salkkunsa painottuu luonnostaan viime aikojen voittajiin, hän osaa varautua siihen, että seuraava markkinakäänne voi iskeä juuri niihin osakkeisiin, joihin salkku on keskittynein.
Ymmärrys ei edellytä strategian vaihtamista, mutta se tekee sijoittajasta paremman riskinarvioijan.
Seuraavan markkinakäänteen koittaessa tämän ymmärtävä sijoittaja ei yllätty siitä, miksi juuri hänen salkkunsa iski pohjan niin rajusti. Osakkeet, joihin indeksi oli ehtinyt keskittyä, olivat samoja, jotka korjausliikkeessä laskivat eniten.
Passiivisuus ei tarkoittanut neutraaliutta, vaan hiljaista näkemystä siitä, että eilisen voittajat ovat myös huomisen voittajia.
Mistä kyseisiä rahastoja voi siis ostaa vai saako Suomesta ylipäätään indeksirahastoja missä USA:n suuret teknologiayritykset eovät olisi niin suuressa painossa?
Markkinoilta löytyy useita painorajoitettuja osake-ETF:iä. Tässä pääomiltaan suurimmat:
Xtrackers S&P 500 Equal Weight UCITS ETF 1C
iShares S&P 500 Equal Weight UCITS ETF USD (Acc)
Amundi S&P 500 Equal Weight ESG UCITS ETF Acc
Kannattaa selvittää omalta välittäjältä, onko noihin rahastoihin mahdollista sijoittaa. Käsittääkseni useimmiten on.
Shokeeraava paljastus: markkina-arvopainotteinen indeksi painottaa enemmän yhtiöitä, joiden markkina-arvo on kasvanut – niinhän indeksit kirjaimellisesti on rakennettu toimimaan.
Tietenkin on rakennettu toimimaan. Mitä sitten?
Eihän se ole jutun kärki, vaan se, että sijoittajan on hyvä tiedostaa, että tavallinen markkina-arvopainotettu indeksirahasto tai ETF noudattaa tavallaan momentum-strategiaa. Monelle se sopii, mutta ei välttämättä kaikille. Jos indeksisijoittaja ei sellaista strategiaa halua noudattaa, on vaihtoehtona jutussa mainitut painorajoitetut ETF:t.